Health insurance

Một truyện "ngụ ngôn" kinh tế học: Nếu một nhà kinh tế đi trên đường thấy 1 tờ $10 rơi dưới đất, anh ta sẽ không cúi xuống nhặt vì, rationally, gần như chắc chắn đó là một đồng tiền giả.

Tương tự như vậy nếu một doanh nghiệp bảo hiểm y tế làm ăn hiệu quả và cạnh tranh được với những hãng bảo hiểm hiện tại, không lý do gì không có một tổ chức tư nhân nào đã đứng ra nắm lấy cơ hội này. Đây là lập luận của Greg Mankiw chống lại ý tưởng cải cách hệ thống bảo hiểm y tế của Obama bằng cách lập ra một doanh nghiệp nhà nước cạnh tranh với các hãng bảo hiểm y tế tư nhân.

Một lập luận khác của Mankiw là public insurer sẽ luôn được hiểu sẽ được government bailout như Fannie Mae và Freddie Mac một khi insurer đó gặp khó khăn. Điều này sẽ tạo ra unfair competition và có rủi ro cho taxpayer money.

Obama phản bác lại (qua Paul Krugman): nếu nhà nước luôn luôn là những kẻ vô tích sự (nhiều người tin như vậy) thì tại sao giới private insurers lại lo ngại sự cạnh tranh của một công ty bảo hiểm y tế của nhà nước khi mà công ty đó phải tự hạch toán (không được nhà nước trợ giúp)? Còn bản thân Krugman, trích dẫn một bài viết của Kenneth Arrow từ 45 năm trước chỉ ra rằng competitive market, và do vậy rationality theo lập luận của Mankiw, không apply được trong healthcare market vì uncertainty và adverse selection.

Ngay cả khi government phải có (ex/implicit) subsidy cho public insurer thì đó có phải là điểu xấu không nếu healthcare có positive externality, chưa kể vấn đề social equity? Có thể kế hoạch cải tổ này sẽ làm tăng healthcare quantity (tăng số người được cover) nhưng sẽ làm giảm quality vì sẽ làm giảm lợi nhuận của các hãng thuốc/thiết bị y tế. Cái tradeoff này có đáng để spend taxpayer money không?

Mankiw cho rằng không chắc vì không có cơ sở nào để có thể tin rằng sự xuất hiện của một public insurer sẽ giảm bớt các vấn đề adverse selection hay moral hazard trong healthcare, trừ khi insurer này hoạt động như một social welfare agency chứ không cạnh tranh bình đẳng với private insurers. Phương án public insurer này chỉ là cách mà Obama/Krugman khởi đầu cho một quá trình công hữu hóa toàn bộ hệ thống health insurance của Mỹ. Điều này có tốt hay không, cứ thử nhìn vào public pension system hiện tại thì biết.

Update (06/07): Một bài so sánh healthcare/health insurance system của Mỹ với Pháp và Hà lan. Có vẻ như hệ thống của Úc rất giống hệ thống của Pháp và Hà lan với public insurance cho những dịch vụ healthcare căn bản còn private insurance cho các dịch vụ specialist (public insurance cũng cover cho specialist treatments nhưng bệnh nhân phải xếp hàng nếu không phải emergency, nhiều trường hợp phải xếp hàng 2-3 năm).

Update (08/07): Willem Buiter đưa ra một lý do quan trọng cho việc nationalize health insurance trong tương lai: khi các nghiên cứu về gen phát triển đến một mức độ nào đó, sức khỏe của mỗi người sẽ được xác định khá chính xác khi còn trẻ, do vậy sẽ không còn uncertainty/risk để cơ chế insurance hoạt động. Lúc đó health insurance sẽ chỉ còn có ý nghĩa wealth redistribution từ những người có sức khỏe tốt sang những người có gen bệnh tật. Nếu vậy tốt nhất là chuyển toàn bộ việc financing cho health care từ insurance industry sang government budget. Tuy nhiên một vấn đề đạo đức cần làm rõ là liệu việc redistribution này có hợp lý hay không? Nếu xã hội chấp nhận redistribution trên nguyên tắc sức khỏe (gen) thì có chấp nhận redistribution trên nguyên tắc trí tuệ, nhan sắc, hay chiều cao (như Mankiw đã đề cập đến) hay không?

WSJ Homepage

(Source: Felix Salmon)

Random thoughts

1. Một tuần cực kỳ bận rộn. Đang phải chạy đua với thời gian mà đọc xong bài này lại càng lo hơn. Dường như giai đoạn "green shoot" vừa rồi có phần lớn đóng góp của TQ qua việc gia tăng mua commodities. Nếu vậy dấu hiệu TQ bắt đầu "stop stockpiling" sẽ rất đáng ngại. Dường như vai trò của TQ trong global economy đã rất lớn, nhưng có thể anh trọc phú đã tính sai lần này.

2. Bài này còn dự báo tệ hơn: TQ sẽ stagnant trong 20-30 năm tới giống như Japan đang trải qua second lost decade. Có người cho rằng 1/3 số credit expansion vừa rồi của TQ chạy vào stock market và real estate (giống như lập luận của Jonathan Pincus về VN). Cho nên hiệu quả của kích cầu rất kém và rất nguy hiểm khi chính phủ chấm dứt fiscal stimulus.

3. Lại nó về TQ, nhiều người, trong đó có TS Võ Trí Thành (sau một thời gian lận đận đã lên Viện phó CIEM, xin chúc mừng đại ca), cho rằng TQ có khả năng kích cầu rất lớn vì có dự trữ ngoại tệ gần $2 trillion. Thực ra vấn đề không hẳn như vậy, nếu TQ quyết định dùng một phần dự trữ để chi tiêu thì phần nhiều sẽ là kích cầu cho Mỹ (có thể như vậy sẽ gián tiếp kích cầu cho TQ, nhưng đi đường vòng quá xa sẽ chẳng có tác dụng mấy). Lý do là số dự trữ đó giữ bằng USD assets, nếu TQ muốn chi tiêu thì phải dùng USD mua hàng của Mỹ (hay các nước khác) về. Còn không phải đổi ra RMB để chi tiêu trong nước, nhưng như vậy sẽ làm RMB lên giá nên sẽ giảm export demand trong khi import sẽ tăng. Tóm lại, theo nguyên lý accounting của balance of payments thì bất kể TQ làm cách nào nếu muốn giảm bớt foreign reserve thì trade surplus sẽ giảm, nghĩa là trực tiếp kích cầu cho các đối tác thương mại (Mỹ là chính) thay vì kích cầu trong nước.

4. Đọc tin này mới biết không chỉ TQ đã tranh thủ thời gian vừa rồi mua gom commodities. Tuy nhiên như cảnh báo ở trên, nếu TQ stop stockpiling thì nhiều khả năng giá commodities sẽ giảm trở lại và lợi nhuận kì vọng của HSG như lập luận của ông Lê Phước Vũ sẽ không chắc chắn.

5. Cũng trong bản tin của HSG, công ty này dự định phát hành trái phiếu chuyển đổi (convertible bonds), về bản chất là bonds+call options. Tôi thử dùng Black-Scholes formula tính giá call option cho HSC theo các thông số sau: current price: VNĐ34.5K, strike: VNĐ20K, risk free rate: 7%, volatility: 20-45% (tạm lấy VNI volatility), maturity: 2 năm. Kết quả options này có fair value khoảng VNĐ18K. Nếu kết quả này chính xác, giá implied options mà HSG bán trong convertible bonds rẻ hơn nhiều (khoảng VNĐ3K nếu giả sử deposit rate là 10%). Không biết giá cổ phiếu HSG có phản ứng gì với tin này không. (Full disclosure: I have long interests in HSG. Disclaimer: This is not an investment advice, my estimation is based on simplistic assumptions and may well be inaccurate.)

Update (07/07): Hai bài báo của Sydney Morning Herald (30/06 và 06/07) cho biết China sẽ chấm dứt chương trình mua tích trữ nhôm và một số kim loại khác. SMH cho rằng đây là một chính sách thất bại vì thay vì giúp cho các nhà sản xuất trong nước (Chanalco) nó lại đẩy giá kim loại trên thế giới tăng cao và làm lợi cho những công ty sản xuất nhôm lớn như Rio Tinto và BHP. Nếu kinh tế Nhật và Hàn quốc không phục hồi kịp thời để bù vào khoảng trống do China để lại, nhiều khả năng giá kim loại sẽ sụt giảm trong nửa sau 2009.

Update (27/07): Theo UBS, trong 6 tháng đầu năm TQ đã tăng nhập khẩu iron ore lên 41% yoy, đồng 140%, than đá 300%, và nhôm 400%. Đây là đồ thị tốc độ nhập khẩu các mặt hàng trên của TQ (lưu ý crude oil tăng không đáng kể):

Update (28/07): Theo VnEconomy, từ năm 2003 đến nay TQ đã tăng dự trữ vàng 70% lên 1054 tấn và dự kiến sẽ qua mặt Ấn độ trở thành nước tiêu thụ vàng lớn nhất thế giới trong năm nay. Tuy nhiên vì tốc độ tăng sản lượng vàng sản xuất trong nước của TQ vẫn rất cao 7-8%/năm nên tốc độ tăng nhập khẩu vàng của TQ có thể sẽ không tương đương với tốc độ tăng tiêu thụ.

Update (02/11): Tôi vẫn tiếp tục bearish view về giá steel của TQ, một phần vì tin này.

Son and saving

Theo WSJ, hai nhà kinh tế Shan-Jin Wei và Xiaobo Zhangk vừa công bố một nghiên cứu trên NBER cho thấy ở những vùng có tỷ lệ con trai cao (male-to-female ratio) ở TQ, tỷ lệ saving cao hơn các vùng khác. Hơn nữa, những gia đình có con trai ở những vùng này cũng có tỷ lệ saving cao. Giải thích của WSJ: các gia đình có con trai phải lo tích cóp của cải để con mình sau này có cơ hội lấy được vợ.

Libor II

BBA vừa tuyên bố sẽ tăng số lượng ngân hàng trong panel tính lãi suất Libor của mình. Còn nhớ cuối năm ngoái nhiều người đã nghi ngờ tính xác thực của Libor và chính BBA đã phải điều tra số liệu các ngân hàng trong panel báo cáo. Mặc dù cuối cùng BBA tuyên bố không phát hiện ra điều gì sai trái và không có ý định cải tổ cách tính Libor, cuối cùng thì BBA cũng phải tăng số lượng ngân hàng báo cáo, có thể vì bắt đầu thấy sức ép cạnh tranh của chỉ số này.

2008 revisited?

(Source: The Eclectica Fund)

Tax policy

IMF cho rằng chính sách thuế cho phép tax deductible cho interest expenses là một trong cách nguyên nhân dẫn đến leverage cao. Giải pháp: bỏ hoàn toàn hệ thống này và thay hệ thống kế toán hiện thời bằng cash flow system, nghĩa là cho phép tính chi phí cash flow của các dự án đầu tư trực tiếp chứ không phải tính theo depreciation method như trước đây nữa.

Largest bankcruptcies

(Source: GOOD)

Twitter

"A senior US official in Washington said Tuesday that the State Department had asked Twitter to delay the maintenance, which would have occurred during daylight hours in Iran." Sydney Morning Herald

Update: Bloggers of the world, unite!

Deflation in Zimbabwe

Sau khi Zimbabwe phá mọi kỷ lục về tốc độ lạm phát, đất nước này buộc phải chấp nhận sử dụng đồng tiền nước ngoài (USD) làm phương tiện thanh toán (dollarization). Sáu tháng sau khi đưa ra chính sách này, Zimbabwe đã chuyển từ lạm phát ở mức 11.2 million percent thành giảm phát -1.1% trong tháng 4/2009.

Update (29/07): Bây giờ đến lượt stock market của Zimbabwe phục hồi.

Money and banking IV

Trong phần trước tôi đã đề cập đến vấn đề tiết kiệm và lập luận rằng khi một agent trong nền kinh tế quyết định tiết kiệm một phần income của mình thì hành vi đó sẽ có ảnh hưởng tới mặt bằng giá chung nếu cơ cấu nền kinh tế không đối xứng (1 vs 99 trong ví dụ trước). Một điểm nữa rất quan trọng của việc tiết kiệm là hành vì này sẽ làm xuất hiện wealth (stock) thay vì chỉ có income (flow) như trước đây. Quay lại ví dụ island economy, khi người sản xuất bơ quyết định để dành 50kg bơ cho năm sau, điều này tương đương với việc anh ta đã chuyển một nửa income của mình thành wealth. Sang năm sau, khả năng tiêu dùng của anh ta sẽ phụ thuộc vào số bơ anh ta sản xuất được (income) và số bơ anh ta dự trữ từ các năm trước đó (wealth). Do vậy quyết định tiêu dùng của một agent trong phân tích động sẽ không chỉ phụ thuộc vào income mà còn phụ thuộc vào wealth, dẫn đến mặt bằng giá có thể thay đổi ngay cả khi income không đổi.

Trong ví dụ trước, người sản xuất bơ quyết định tiết kiệm một phần income vì anh ta lo rằng income trong năm sau có thể sụt giảm. Đây là một lý do quan trọng mà rất nhiều người tính đến khi quyết định tiết kiệm: tích cốc phòng cơ. Ngay cả khi người ta muốn tiết kiệm để dành cho con cháu hay để làm từ thiện, đằng sau lý do này cũng là uncertainty về income trong tương lai của mình, của con cháu mình, và của các đối tượng mà mình muốn giúp đỡ. Lý do thứ hai, mà các nhà kinh tế học gọi là liquidity constraint, là trường hợp bạn muốn mua một tài sản có giá trị lớn (xe hơi, nhà) mà không đi vay được nên buộc phải tiết kiệm cho đủ số tiền (wealth) cần để mua số tài sản đó. Thực ra, nếu coi việc đi vay để tiêu dùng là dissaving thì bất kỳ khi nào bạn mua một tài sản có giá trị lớn hơn income của mình, dù không bị liquidity constraint bạn vẫn phải tiết kiệm (tiết kiệm để mua hay tiết kiệm để trả nợ).

Lý do thứ ba của việc bạn tiết kiệm một phần income của mình vì bạn nghĩ rằng bạn có thể cho vay số tiền tiết kiệm đó cho một lĩnh vực kinh tế nào đó có khả năng sinh lời cao hơn khả năng bạn tự tạo ra income cho mình. Ví dụ dễ thấy nhất là khi bạn đầu tư vào cổ phiếu hay nhà đất, xa hơn là các quĩ venture capital ở Mỹ hay thậm chí quĩ xóa đói giảm nghèo của VN. Trong kinh tế học, đồng vốn được đầu tư vào những chỗ "thiếu vốn" sẽ luôn có marginal product of capital cao, nghĩa là đóng góp của nó trong việc tạo ra của cải (vật chất và phi vật chất) cho xã hội cao hơn ở những nơi khác. "Thành công", nếu có thể dùng từ này, trong công cuộc đổi mới kinh tế của VN từ cuối những năm 80 có 3 nguyên nhân chính: tự do hóa thị trường (giá cả và luân chuyển hàng hóa), tự do hóa hoạt động của các thành phần kinh tế khác nhau (quốc doanh, tư nhân, nước ngoài), tự do hóa quá trình luân chuyển vốn trong xã hội (bao gồm cả vốn FDI).

Tóm lại, điểm quan trọng nhất tôi muốn nhấn mạnh trong phần viết này là nhu cầu tiết kiệm luôn luôn song hành với con người từ thời nguyên thủy. Bât luận với thể chế kinh tế nào hay chế độ tiền tệ nào (dù là hàng đổi hàng hay bản vị vàng) người ta vẫn tiết kiệm. Tuy nhiên khi số của cải tiết kiệm (wealth) được cho vay vào những nơi có marginal product of capital cao, hay nói nôm na là những nơi thiếu vốn, thì quá trình saving/borrowing này trở thành một yếu tố quan trọng cho sự phát triển/tăng trưởng kinh tế của nhân loại (xét trên quan điểm endogenous growth, khi đồng vốn được đầu tư vào các hoạt động R&D thì nó còn gián tiếp thúc đẩy tăng trưởng thông qua sự phát triển của khoa học và công nghệ). Bởi vậy, một hệ thống tài chính/ngân hàng hiệu quả là điều kiện cần cho sự phát triển kinh tế.

Quote of the day

"His [Obama's] experts should right now be making plans for America to become subordinate to China where world economic leadership is concerned." - Paul Samuelson (qua Greg Mankiw)

Naked Mexico

Mexico có thể sẽ "go naked" trong năm 2010 với số dầu thô sẽ xuất khẩu. Nghĩa là trái với mọi năm, Mexico sẽ không hedge giá dầu nữa (mua put options) vì tin rằng giá dầu sẽ tăng trong năm 2010. Trước đây hơn 10 năm, Petrovietnam không hedge giá dầu xuất khẩu, không biêt bây giờ thế nào. Còn các công ty nhập khẩu xăng dầu (Petrolimex, SaigonPetro, Petec,...), theo tôi đọc trên báo chí, đến giờ vẫn chưa có công ty nào hedge giá nhập khẩu. Có lẽ họ trông chờ vào quĩ bình ổn giá xăng dầu của Bộ Tài chính?

Bearer bonds

Fans của Currency War chắc sẽ thích cái conspiracy theory này về bearer bonds. Tóm tắt: bearer bonds là bonds mà bất kỳ ai cầm nó có thể claim được coupon hay face value, hoặc có thể bán nó cho người khác. Nếu bearer bonds do chính phủ phát hành (nhất là chính phủ Mỹ) thì nó gần như là một đồng tiền có mệnh giá rất lớn.

Tuần trước hải quan Italy bắt được 2 người đàn ông quốc tịch Nhật đang định chuyển lậu sang Thụy sĩ $134b bearer bonds do US Treasury phát hành (249 tờ có mệnh giá $500m và 10 tờ $1b). Điều đáng nói là chính phủ Mỹ đã ngừng phát hành bearer bonds từ năm 1982, ngoại trừ một giai đoạn ngắn năm 1985. Hơn nữa số bonds lớn như vậy chắc chắn không một individual nào có thể có được. Tuy khả năng số bonds này là giả có thể xảy ra, về mặt logic khó có ai chấp nhận nhận một tờ giấy có mệnh giá $500m mà không kiểm tra và chắc chắn nó không phải là giả.

Nếu số bonds này là thật, chính phủ/central banks nào đang định cash out số bonds này? Japan, China, hay thậm chí North Korea? Số bond này có thực sự "on the book" của US Treasury không hay nó đã được phát hành bí mật?

Update (20/06): Tiếc là các conspiracy theories đều không đúng, WSJ cho biết số bonds nói trên là giả.

55+

John Mauldin phát hiện một điều rất thú vị: đằng sau việc các chỉ số về labor market tiếp tục improved hóa ra chỉ có employment của những người trên 55 tuổi được cải thiện, còn những nhóm tuổi khác tiếp tục mất việc. Gừng càng già càng cay?

Equilibrium accounting

Eugene Fama, cha đẻ của EMH, cùng với Kenneth French gần đây đưa ra khái niệm equilibrium accounting để bảo vệ cho quan điểm EMH của mình.

Fama giải thích như thế này: nếu toàn bộ market được chia ra làm 2 loại passive và active investors thì return của nhóm thứ nhất chính là market return còn return của nhóm thứ hai, để đảm bảo nguyên tắc accounting, cũng chính là market return. Nếu vậy active investment là zero sum game gross of fees (Update 16/06: xét trên quan điểm excess returns, nghĩa là phần return cao hơn market return), do đó sẽ là negative sum game net of fees. Kết luận: không nên bỏ tiền vào các quĩ active (hedge funds chẳng hạn) mà chỉ nên đầu tư vào các index funds.

Tôi không đồng ý với quan điểm của Fama, dù chưa nghĩ ra phản bác nào thuyết phục. Tuy nhiên hôm qua xem một đoạn video của Fama về vấn đề này có một vấn đề được người dẫn chương trình đưa ra mà Fama cố tình lảng đi không trả lời: nếu chỉ có passive investors thì sẽ không có market. Đây đúng là một câu hỏi khó cho Fama và là một điểm yếu về mặt logic của EMH.

Risk

Cho đến giờ những đề nghị cải tổ capital-asset ratio/requirement vẫn dựa trên luận điểm các ngân hàng càng có nhiều rủi ro (micro và macro) càng cần phải có nhiều capital. Thực ra đây cũng là ý tưởng của Basel II khi áp dụng VaR vào tính giá trị assets cần phải có capital "chống lưng". Tuy nhiên theo Avinash Persaud, điều này không những không đúng mà còn nguy hiểm. Persaud cho rằng các tổ chức tài chính khác nhau có khả năng hấp thụ risk khác nhau.

Ví dụ đối với liquidity risk thì các ngân hàng thương mại hấp thụ rất kém nhưng các pension funds lại có khả năng hấp thụ tốt. Đơn giản vì khi thị trường illiquid thì pension funds có thể đợi đến khi có liquidity mới bán assets ra, trong khi commercial banks lúc bị bank run sẽ buộc phải bán assets dù liquidity có thấp. Ngược lại commercial banks lại có thể hấp thụ tốt credit risks vì họ có khả năng đánh giá credit worthiness của khách hàng tốt hơn và theo dõi credit risk tốt hơn.

Như vậy capital requirement cho các tổ chức tài chính cần phải phân loại các tổ chức khác nhau tùi theo loại hình rủi ro mà tổ chức đó dễ bị tổn thương nhất. Ở một khía cạnh nào đó, capital requirement không nên chỉ so tương đối với assets (kể cả đã hiệu chỉnh rủi ro như yêu cầu của Basel II) mà còn phải tính đến phía liabilities nữa.

Dr.Doom and Panic index

Blog Vix and More vẽ đồ thị Vix và Google trend của Roubini, kết quả như sau:

What a trade

Nhớ lại CDS là một hợp đồng bảo hiểm cho một loại chứng khoán (bonds, CDO) nào đó trong trường hợp nhà phát hành default. Ví dụ nếu tôi mua bond của chính phủ VN và sợ rằng chính phủ VN sẽ không thanh toán được coupon và/hoặc face value khi bond hết hạn, tôi có thể đi mua CDS để bảo hiểm rủi ro này. Ngày hôm qua giá CDS của VN bonds là 288bps, nghĩa là tôi đồng ý hàng năm (từ giờ đến khi hợp đồng CDS hết hạn) trả cho người bán CDS 2.88% trên tổng số bond tôi muốn bảo hiểm. Trong thời gian đó nếu chính phủ VN default, người bán CDS sẽ có trách nhiệm trả lại tôi tổng số tiền bonds tôi đã mua bảo hiểm.

Khác với các loại hình bảo hiểm thông thường, người mua CDS, nghĩa là người muốn được bảo hiểm, không nhất thiết phải sở hữu chứng khoán được bảo hiểm. Nghĩa là tôi không nhất thiết phải mua bond của chính phủ VN mà vẫn có thể mua CDS để bảo hiểm cho một số bond nào đó, ví dụ $1m. Chính điều này làm thị trường CDS phát triển rất nhanh vì nhiều người tham gia chỉ với mục đích kiếm lời khi CDS lên giá hay giảm giá chứ không phải vì nhu cầu bảo hiểm thực sự. Vào thời điểm đỉnh cao cuối năm 2007, tổng số tiền được bảo hiểm (notional amount) trên thị trường này vào khoảng $60 trillions, cao hơn GDP của toàn thế giới.

Sau khi Lehman Brother phá sản, AIG một công ty đã bán rất nhiều CDS (khoảng $400b) bảo hiểm cho bonds và CDO có nguy cơ phá sản vì phải đối mặt với việc bồi thường số notional amount đó cho người mua CDS. Điều này buộc chính phủ Mỹ phải bơm một lượng tiền lớn vào giải cứu AIG, trong đó có $70b dùng để mua lại một số CDO trôi nổi trên thị trường mà AIG đã bán CDS bảo hiểm. Quay lại ví dụ bonds của chính phủ VN, giả sử tôi đã mua $1m bonds và đã mua CDS bảo hiểm cho số bonds đó. Nếu khả năng chính phủ VN sẽ default tăng lên, người bán CDS cho tôi sẽ có khả năng lỗ vì phải trả cho tôi face value là $1m trong khi trong thời gian qua tôi chỉ trả 2.88% phí bảo hiểm hàng năm. Để bảo vệ cho người bán CDS cho tôi, chính phủ VN đứng ra mua lại số bonds của tôi và như vậy bonds sẽ không bao giờ bi default nữa. Đây chính là cách chính phủ Mỹ đã cứu AIG.

Nếu chính phủ Mỹ làm được nghĩa là điều này hợp pháp và sẽ có người sẽ bắt chước cách làm này để tránh bị rủi ro sau khi đã bán CDS. Nhưng WSJ (nếu bạn không đọc được thì vào đây) vừa cho biết Amherst Holdings, một broker nhỏ ở Texas, đã dùng cách này để kiếm lời. Amherst bán ra một lượng lớn CDS bảo hiểm cho $29m mortgage ở California mà khả năng default rất cao. Điều đáng nói là người mua số CDS này toàn là các tên tuổi lớn như JPM, RBS, BoA và các đại gia này tin là đã kiếm được món hời vì số mortgage này chắc chắn sẽ default. Như đã giải thích ở trên các ngân hàng này không nhất thiết phải sở hữu $29m mortgage đó nên họ mua CDS với tổng số notional amount lên đến $130m với giá 80-90% (nhớ là giá CDS cho VN bonds hiện tại chỉ là 2.88%). Họ sẵn sàng trả cao như vậy vì khi số $29m mortgage default, Amherst sẽ phải trả $130m (họ sẽ lời 10-20% trên tổng số $130m này). Nice trade.

Nhưng Amherst đã đi một nước cờ cực kỳ thông minh: mua lại toàn bộ số $29m mortgage đó y hệt như chính phủ Mỹ đã mua lại số CDO mà AIG đã bán CDS bảo hiểm. Như vậy số mortgage này sẽ không bao giờ default nữa và các đại gia nói trên mất toàn bố số phí bảo hiểm đã trả cho Amherst (80-90% của tổng số $130m). Hiện tại các đại gia trên đang vò đầu bứt tai và tìm cách kiện Amherst ra tòa vì tội đã "lừa" họ. Nếu tôi là luật sư của Amherst, tôi sẽ chỉ ra trường hợp AIG cho thấy những gì Amherst làm là hoàn toàn hợp pháp.

Update (13/06): George Soros đề nghị cấm hẳn CDS, coi đây là instruments of mass destruction.

Dollar trap

Ngay trước cuộc họp của G20 ở London hồi đầu tháng 4, khi TQ lớn tiếng về vai trò reserve money của đồng USD và có những động thái promote đồng RMB, Paul Krugman viết bài "China's Dollar trap" trên NYT. Krugman cho rằng TQ rơi vào tình trạng tiến thoái lưỡng nan khi không thể rút số foreign reserve của mình ra khỏi Mỹ mà không ảnh hưởng đến chiến lược export-led growth của mình. Sau đó rất nhiều người ủng hộ quan điểm này (ví dụ ở đây và đây).

Hôm qua phó chủ tịch Ngân hàng trung ương Nga Alexei Ulyukayev tuyên bố sẽ giảm bớt tỷ lệ USD-denominated assets (mà chủ yếu là US Treasuries). Tuyên bố này ngay lập tức làm 10-year UST yield tăng vọt lên gần 4%. Có lẽ thị trường tin vào khả năng của Nga hơn là của TQ khi rút chạy khỏi US bonds. Tuy nhiên Free Exchange, trích dẫn Bloomberg và Brad Setser, cho biết trên thực tế 4 nước BRIC đã mua vào $60b US bonds trong tháng 5. Lời nói không phải lúc nào cũng đi đôi với việc làm.

Commodities

Mấy tháng nay trên thị trường đã có những lời đồn đại TQ đang dịch chuyển dần foreign reserve của mình khỏi US assets, một phần vào commodity. Hôm nay Macro Man blog đưa ra bằng chứng dưới đây chứng minh điều này. Rõ ràng TQ đã lợi dụng giai đoạn khủng hoảng vừa rồi khi giá commodity giảm xuống rất thấp để tích trữ một lượng khá lớn quặng sắt, than, và đồng. Đây là một chính sách rất khôn ngoan của chính phủ TQ, nhưng phải thừa nhận một điều là chỉ có TQ mới thực hiện được chính sách này vì họ có foreign reserve khổng lồ.




Riêng nhập khẩu dầu thô, cho đến thời điểm này TQ mới chỉ phục hồi lại được import trend trong mấy năm vừa qua. Có thể khả năng storage dầu của TQ có hạn nên không tích trữ được nhiều như các loại bunk commodity.


Update (12/06): Bài này của NYT cho biết trong tháng 4/09 TQ đã nhập khẩu iron ore tăng 33% yoy, đồng 148%, than 168%.

Foreign bonds

Khi một bond issuer sang một nước khác phát hành bonds bằng đồng tiền của nước đó thì số bonds đó được gọi là foreign bonds (ví dụ số $750m bonds chính phủ VN phát hành ở NY hồi năm 2005). Có một số "tên lóng" cho các loại foreign bonds phổ biến như Yankee bonds, Bulldog bonds, Samurai bonds, Kangaroo bonds...

Hôm qua Guo Shuqing, chủ tịch China Construction Bank - một SOCB lớn của TQ, phát biểu rằng Mỹ và WB nên tính đến việc phát hành foreign bonds bằng đồng RMB ở Thượng hải và Hồng Kông. Mặc dù điều này có thể có lợi cho Mỹ và WB, nhưng rõ ràng đây là một initiative mới từ phía TQ nhằm promote đồng RMB của mình trên thị trường quốc tế. Không biết giới bond traders thế giới sẽ đặt tên lóng gì cho loại foreign bonds này, Great-Wall bonds hay Tiananmen-Square bonds?

Update: Hóa ra foreign bonds ở TQ đã có tên là Panda bonds, too bad!

Ames room

Cái này không liên quan gì đến kinh tế tài chính cả:

Institutions

Cách đây hơn chục năm tôi được "khai sáng" về institutional economics khi đọc bài Nobel Prize Lecture của Douglass North, một trong các "ông tổ" của trường phái kinh tế học này. Từ đó đến nay tôi không có dịp đọc thêm về institutional economics, trừ một vài bài của Douglass North và Mancur Olson. Hôm nay đọc bài presentation của Simon Johnson, cựu IMF chief economist và là tác giả bài viết The Quiet Coup nổi tiếng, lại được mở mắt thêm một số điểm về institions. Tiếc rằng tôi không được nghe toàn bộ bài nói chuyện này, chỉ được đọc slides.

Từ khi đọc North, tôi đã tin rằng economic growth phụ thuộc chủ yếu vào các institutions của nền kinh tế. Johnson cũng cho là như vậy (Johnson có một bài viết chung với Daron Acemoglu và James Robinson về institutions và growth), nhưng đi xa hơn Johnson lập luận rằng trong nhiều trường hợp một nền kinh tế có weak institutions vẫn có thể có tăng trưởng tốt, có điều tăng trưởng này không sustainable và nền kinh tế dễ rơi vào khủng hoảng. Nhưng quan trọng hơn, Johnson cho rằng weak institution tạo cơ hội cho các tầng lớp oligarch hưởng lợi nhiều nhất từ tăng trưởng. Điều này dẫn đến chính những tầng lớp này sẽ tìm cách ngăn cản cải cách institutions theo hướng làm cho nó mạnh hơn.

Rất tiếc Simon Johnson (và cả những gì tôi đọc của Douglass North và Mancur Olson) không chỉ ra cách có thể tăng cường sức mạnh cho institutions trong trường hợp các thế lực oligarch quá mạnh kiểm soát cả nền kinh tế lẫn hệ thống chính trị.

Crisis end II?

Dấu hiệu nào cho thấy một cuộc khủng hoảng đã/đang/sắp kết thúc? Đó là khi người ta bắt đầu nói về một cuộc khủng hoảng khác. Vài tuần lại đây, Medicare crisis đang là đề tài nóng hổi trên blogosphere (ví dụ ở đây, đây, đây, và đây), một dấu hiệu chứng tỏ cuộc khủng hoảng tài chính sắp kết thúc?

VHLSS

Nếu tin này đúng, có thể nói Vua Gia Long đã đi trước Tổng Cục Thống kê hơn 200 năm khi tiến hành VHLSS đầu tiên của VN. Rất rất mong ai đó dịch và công bố toàn bộ số sách này (bạn nào đang nghiên cứu và giảng dạy ở các đại học nước ngoài thử xin grant xem sao).

Education

Đây là thống kê về tỷ lệ thất nghiệp và mức lương trung bình của Mỹ theo trình độ học vấn. Rõ ràng là đầu tư vào giáo dục có hiệu quả cả về thu nhập lẫn độ ổn định của thu nhập (bằng cấp càng cao càng ít nguy cơ thất nghiệp). Không biết ở VN có bộ số liệu thống kê nào có thể dùng để vẽ đồ thị tương đương như vậy không (VHLSS?).

(Nguồn: Calculated Risk)

Update (09/06): Bạn Nguyễn Hoài Bảo gửi cho tôi đồ thị sau về quan hệ giữa thu nhập và học vấn của VN:

Update (09/06): Một nghiên cứu về education và inequality của Claudia Goldin và Lawrence Katz. Kết luận là: "Education was once the gateway to the American Dream. It still is."

Money and banking III

Tiếp tục ví dụ về hòn đảo với 100 công dân từ entry trước. Giả sử trong một năm nào đó sản lượng bánh mì và bơ vẫn là 100kg/một người (99 người làm bánh mì, 1 người làm bơ). Tuy nhiên thay vì đem 99 kg bơ ra để đổi lấy 99kg bánh mì với tỷ lệ 1/1, người làm bơ phát hiện ra rằng con bò của mình vừa bị bệnh và năm sau chắc chắn sẽ không sản xuất bơ được. Do vậy anh ta quyết định giữ lại 50kg bơ cho sang năm (giả sử bơ có thể dự trữ được lâu dài mà không bị hỏng). Ngay khi anh ta đưa ra quyết định "tiết kiệm" 50 kg bơ, nền kinh tế nhỏ của chúng ta đã chuyển từ một bài toán tĩnh sang một bài toán động, điều mà bạn Duy Linh "bức xúc" trong phần comment của entry trước.

Sự khác nhau của một bài toán tĩnh (static) và một bài toán động (dynamic) là ở chỗ quyết định của một chủ thể (agent) tại một thời điểm (hiện tại và tương lai) sẽ có ảnh hưởng hay không đến outcome của toàn bộ nền kinh tế từ thời điểm hiện tại trở đi. Trong entry trước, khi người dân của nền kinh tế quyết định trao đổi bánh mì và bơ cho nhau họ chỉ tính đến lợi ích và chi phí của hành động này cho thời điểm đó. Đây là một điểm rất hạn chế của các mô hình tĩnh mà điển hình là quan điểm lạm phát là do "too much money chasing too few goods".

Trở lại ví dụ island economy, ngay cả khi chỉ có hàng đổi hàng, lạm phát (theo một cách hiểu nhất định) vẫn có thể xảy ra khi sản lượng của một mặt hàng trong nền kinh tế bị sụt giảm. Đấy là bài toán tĩnh, còn trong bài toán động, dù sản lượng hiện tại không sụt giảm nhưng nếu một agent expect sản lượng trong tương lai sẽ sụt giảm (có thể do lý do khách quan như con bò bị ốm, thiên tai, hoặc lý do chủ quan như anh ta dự định sẽ nghỉ đi du lịch) thì mức giá hiện tại cũng có thể tăng ngay lập tức. Đây là điểm mà tôi muốn nhấn mạnh: expectation về tương lai có ảnh hưởng lên mức giá hiện tại dù chỉ xét trong phạm vi một nền kinh tế rất sơ khai như trình bày ở đây.

Điểm thứ hai tôi muốn nhấn mạnh từ ví dụ này là lạm phát có thể bắt nguồn từ lý do khách quan (thiên tai nên sản lượng bị sụt giảm) nhưng đồng thời có thể bắt nguồn từ lý do chủ quan của chính những agents tham gia các hoạt động sản xuất và trao đổi trong nền kinh tế. Do vậy dù các central banks có "tội lỗi" lớn trong việc gây ra lạm phát nhưng không phải "always and everywhere" là central banks mà có những lúc private agents cũng góp phần không nhỏ vào quá trình gây ra inflation.

Trong ví dụ này người sản xuất bơ tiết kiệm vì anh ta expect sản lượng bơ (và do đó income của anh ta) trong tương lai sụt giảm. Câu hỏi: tại sao bạn (hay con người nói chung) lại có hành vi tiết kiệm?

Exit strategy

Trước đây tôi có đề cập đến việc Fed sẽ có lúc phải exit khỏi các chính sách giải cứu của mình, nếu quá sớm có thể sẽ ngăn trở quá trình phục hồi kinh tế, còn quá muộn sẽ có rủi ro lạm phát cao. Nhiều nhà kinh tế cũng đã bàn về vấn đề này và đã có một vài đề suất cho exit strategy. Tuy nhiên mới chỉ vài ngày gần đây Fed mới chính thức lên tiếng về exit strategy. Free exchange có một bài tóm tắt các giải pháp mà William Dudley, giám đốc Fed NY (người thay Geithner), đề ra để chuẩn bị cho exit strategy khi kinh tế phục hồi.

Phương án đầu tiên là trả lãi suất trên reserves (required and excess) như Robert Hall và Susan Woodward đề suất. Về cơ bản, việc trả lãi suất cho reserves sẽ tách chính sách lãi suất ra khỏi việc điều phối liquidity. Trước đây để thay đổi lãi suất Fed thông qua OMO mua bán bonds, do vậy làm thay đổi tình trạng liquidity trong hệ thống tài chính. Khi Fed trả lãi suất cho reserves, Fed có thể target lãi suất trực tiếp mà không làm ảnh hưởng liquitidy nữa. Do vậy dù excess reserves có quá nhiều Fed vẫn có thể tăng lãi suất thị trường lên và do đó có thể ngăn chặn lạm phát mà không phải bóp nghẹt liquidity, gây ra panic trong hệ thống ngân hàng.

Một biện pháp tương tự như vậy là Fed sẽ phát hành Fed's bills với lãi suất cao để thu liquidity bên ngoài hệ thống ngân hàng (đúng ra là bên ngoài 16 primary dealers) về. Đây là biện pháp bổ sung cho OMO (reverse repos) mà chỉ có 16 primary dealers được giao dịch trực tiếp với Fed NY tham gia. Đây là cách NHNN VN đã làm hồi đầu năm 2008 để chống lạm phát. Có điều thay vì nâng lãi suất trái phiếu NHNN lên cao để các tổ chức tài chính tự nguyện mua thì NHNN đã buộc các tổ chức tài chính phải mua với lãi suất thấp. Lúc đó NHNN giải thích việc phát hành số trái phiếu đó tương đương với nâng mức required reserves của các ngân hàng, nhưng các ngân hàng được trả thêm lãi suất. Nếu vậy tại sao NHNN không đơn giản nâng required reserve lên? Chẳng lẽ NHNN lo các ngân hàng thương mại bị lỗ?

Một biện pháp khác mà Fed và Treasury đã thực hiện sau tháng 9/2008 là SFP (Supplementary Financing Program), nghĩa là Treasury phát hành trái phiếu rồi deposit số tiền thu được vào Fed. Như vậy Treasury giúp Fed thu về liquidity để tránh nguy cơ lạm phát. Fed chưa được phép phát hành bills/bonds nên biện pháp phát hành Fed bills nói trên phải đươc Quốc hội Mỹ thông qua, còn Treasury đã có quyền này tuy bị giới hạn số lượng debt được phát hành hàng năm.

Tất nhiên bên cạnh những biện pháp kể trên Fed vẫn có thể tăng Fed Funds Rate và Discount rate truyền thống để chống lạm phát và hút liquidity về. Dẫu sao có thêm vài công cụ chính sách mới sẽ là những biện pháp bổ sung nếu Fed gặp khó khăn khi phải dùng biện pháp truyên thống.

Update (16/06): G8 bắt đầu đề cập đến exit strategy.

Mish

Bài nói chuyện của Michael Shedlock, một econblogger nổi tiếng và được biết đến với cái tên Mish (đây cũng là một người ủng hộ trường phái Áo nhiệt thành): 

Money and banking II

Trong emtry trước tôi cho rằng lạm phát có thể xảy ra ngay cả khi một nền kinh tế dùng gold standard (cám ơn bác Đỗ Quốc Anh và bác Hoàng Hải Vân đã có những thảo luận thêm về trường hợp Tây ban nha trong thế kỷ 16-17). Trong entry này tôi sẽ phân tích thêm về vấn đề lạm phát ngay cả trong một nền kinh tế hàng đổi hàng (batter economy).

Để đơn giản việc phân tích, tôi lấy một ví dụ giả tưởng về một hòn đảo cách biệt với thế giới bên ngoài (island economy). Trên hòn đảo này có 100 công dân, 99 người sản xuất bánh mì, 1 người sản xuất bơ và họ specialized trong lĩnh vực của mình vì skill và endownment (ví dụ người sản xuất bơ sở hữu một con bò duy nhất trên hòn đảo, người sản xuất bánh mì sở hữu một mảnh đất có thể trồng được lúa mì). Giả sử mỗi người làm bánh mì một năm có thể sản xuất được 100kg, người làm bơ cũng sản xuất được 100kg. Giả sử tiếp là mỗi người dân trên hòn đảo này buộc phải an bánh mì với bơ mới tồn tại được và tỷ lệ trao đổi bánh mì/bơ là 1/1. Nền kinh tế này có thể có một equilibrium là người sản xuất bơ hàng năm đổi 99kg bơ cho 99 người làm bánh mì. Như vậy mỗi công dân có 99kg bánh mì và 1 kg bơ cho tiêu dùng.

Đến một năm nào đó, giả sử lượng bơ sản xuất bị giảm 50% còn 50kg. Giả sử tiếp là người sản xuất bơ không lợi dụng monopoly power của mình để ép giá, như vậy giá bánh mì/bơ sẽ tăng lên 2. Sự kiện này có thể coi là lạm phát không? Lập luận chính của những người theo trường phái Áo và Chicago là điều này không phải là lạm phát vì khi giá bơ tăng lên gấp đôi, giá bánh mì mà người sản xuất bơ phải đối mặt giảm một nửa. (Ngoài lề: lập luận này được những người theo các trường phái này nhắc lại nhiều lần trong thời gian qua khi cho rằng giá dầu tăng không phải là nguyên nhân của lạm phát. Lạm phát được cho luôn là hậu quả của nguyên nhân tiền tệ (inflation is always and everywhere the monetary phenomenon). Nếu không vì lý do tiền tệ, khi giá dầu tăng, giá các mặt hàng khác phải giảm tương ứng và không thể có lạm phát.)

Quay lại hòn đảo nhỏ của chúng ta, câu hỏi đặt ra là khi những người làm bánh mì phải đổi 2kg bánh mì lấy 1kg bơ thay vì 1/1 như trước đây thì đó có phải là lạm phát hay không? Điều này phụ thuộc vào định nghĩa (hay cách tính) lạm phát. Nếu lạm phát được tính bằng trung bình số học giá của tất cả các loại hàng hóa trong nền kinh tế thì hiện tượng tăng giá bánh mì ở trên không phải là lạm phát vì giá bánh mì giảm đối trọng với giá bơ tăng. Nhưng xét trên quan điểm xã hội (dân chủ), khi 99% dân chúng thấy giá tăng còn 1% dân còn lại thấy giá giảm thì điều này có nên/cần coi là lạm phát hay không? Nên nhớ đối với người dân bình thường lạm phát chỉ đơn giản là giá các mặt hàng họ phải mua tăng lên (bạn có bao giờ coi tăng lương là lạm phát?). Nếu lạm phát được tính bằng cách làm một cuộc survey tất cả 100 công dân của hòn đảo này và lấy trung bình ý kiến của tất cả các công dân (phổ thông đầu phiếu), thì kết quả lạm phát sẽ là 0.99 x 100% + 0.01 x (-50%) = 99%.

Một counter argument cho lập luận nói trên là những người làm bánh mì thấy giá bơ tăng nhưng thực ra họ không để ý hoặc không biết rằng giá bánh mì đã giảm. Tuy nhiên lưu ý rằng đây là một nền kinh tế hàng đổi hàng nên những người làm bánh mì không hề có khái niệm giá bánh mì so với bơ mà họ sẽ dùng số lao động họ bỏ ra để đo lường giá của sản phẩm do họ sản xuất. Nghĩa là nếu trước đây họ mất 10 tiếng lao động để làm ra 1kg bánh mì thì với họ giá bánh mì không tăng nếu họ vẫn mất từng đó thời gian để làm ra 1kg bánh mì. Khi phải đổi 2kg bánh mì lấy 1kg bơ, dưới góc độ ngày công lao động, những người làm bánh mì thấy giá bơ tăng gấp đôi và mức sống của họ bị giảm sút. Ngay cả với người sản xuất bơ, nếu anh ta cũng dùng ngày công lao động làm numeraire thì giá bơ cũng tăng lên gấp đôi trong khi giá bánh mì không đổi. Lạm phát trong trường hợp này, nếu tính trung bình với trọng số là rổ hàng hóa tiêu dùng bình quân (cách tính CPI hiện tại) sẽ là 0.99 x 0% + 0.01 x 100% = 1%.

Do vậy, ngay cả trong một nền kinh tế hàng đổi hàng, tùy theo khái niệm lạm phát được hiểu như thế nào, lạm phát vẫn có thể xảy ra. Quay lại gold standard, nếu giả sử mỗi người dân trên hòn đảo này có 1 đồng tiền vàng và họ phải dùng đồng tiền này để mua bán bánh mì và bơ, khi sản lượng bơ giảm 50% thì người dân sẽ thấy giá bánh mì không đổi (1 đồng tiền vàng/1kg) trong khi giá bơ tăng gấp đôi (1 đồng tiền vàng/0.5kg bơ). Vậy dù là hàng đổi hàng hay gold standard lạm phát vẫn có thể xảy ra nếu hiểu lạm phát theo một cách nhất định. 

Tôi nghĩ rằng những người theo trường phái Áo và Chicago sẽ không phản bác các lập luận này của tôi. Thậm chí họ có thể nói chính ví dụ trên đây minh chứng cho lý thuyết căn bản của họ về lạm phát: lạm phát xảy ra khi quá nhiều tiền tranh mua quá ít hàng hóa (too much money chasing too few goods). Trong entry tới tôi sẽ tiếp tục phân tích ví dụ trên trong trường hợp có saving/borrowing để thấy vấn đề lạm phát không đơn giản như vậy.