Inflation

Mấy ngày nay báo chí VN đưa tin lạm phát tháng 10 đã âm (-0.19%), tuy nhiên vẫn là 26.72% yoy. Tháng 9/2008 CPI vẫn còn tăng 0.18%, vậy tháng này lạm phát đã đảo chiều một cách ngoạn mục. Bên cạnh một số lời phát biểu lạc quan cho rằng CPI giảm do các nỗ lực kiềm chế lạm phát của chính phủ, đã có một số lo ngại về nguy cơ giảm phát. Tạm chưa đề cập đến ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính thế giới vào nền kinh tế VN, nếu chỉ nhìn vào số liệu thống kê của VN liệu NHNN nên có phải ứng thế nào về sự sụt giảm chỉ số giá cả tháng 10/2008? Nên mừng hay nên lo?

Trong một nền kinh tế hiện đại nominal rigidity có thể nói vừa là curse vừa là bless. Curse bởi vì nó là nguyên nhân hay ít ra là yếu tố làm khuếch đại business cycle. Ngay cả trong trường hợp business cycle không đáng kể, nominal rigidity cũng làm distort resource allocation và tạo ra deadweight loss, làm giảm social welfare. Bless bởi vì nếu không có nó sẽ không có Keynes, không có welfare states, nói chung là không có lý do gì để tồn tại government với chức năng đưa ra các chính sách kinh tế, tiền tệ (ok, các bác Austrian sẽ không đồng tình với quan điểm này, nhưng thôi đây không phải là điều quan trọng ;-)).

Dù sao đi nữa một nền kinh tế có nominal rigidity cao chắc chắn sẽ không tốt. Việt nam với background là một nền kinh tế kế hoạch hóa tập trung chưa được chuyển đổi hoàn toàn, các commanding heights còn nằm trong tay nhà nước, thị trường lao động khá cứng nhắc và bị kiểm soát chặt chẽ, ngay cả người dân và doanh nghiệp cũng chưa sẵn sàng cho một laissez faire economy, thì có thể expect là nominal rigidity phải khá cao. Vậy khi tốc độ tăng CPI chuyển từ dương sang âm chỉ trong vòng một tháng như vừa qua chắc phải có một điều gì đó rất đặc biệt đã xảy ra.

Nếu nhìn vào những nỗ lực của NHNN trong 6 tháng đầu năm (tăng lãi suất, áp đặt trần tăng trưởng tín dụng, phát hành trái phiếu bắt buộc) có thể thấy điều mà NHNN lo ngại là tăng trưởng tín dụng quá nhanh. Trong nửa đầu năm 2008, song song với lạm phát cao NHNN đã có những thời điểm đau đầu vì USD tăng giá quá mạnh và đã phải can thiệp vào thị trường thông qua nhiều biện pháp cả thị trường lẫn hành chính. Kết hợp hai sự kiện này có thể nhận định kinh tế VN đã phát triển quá nóng trong giai đoạn 2006-07, và theo thuật ngữ của Larry Summers đó là finance-led growth với sự bùng nổ của ngân hàng, chứng khoán, địa ốc, FDI/FPI song song với accomondative monetary policy.

Với giả định nominal rigidity của VN rất cao, việc bóp nghẹt tín dụng đột ngột có thể không phải là một chính sách tồi. Nếu foreign demand vẫn ổn định, FDI vẫn chảy vào đều đặn, chính sách như vậy sẽ chỉ tác động lên aggregate demand chủ yếu qua domestic consumption và investment. Cộng với một số hô hào cắt giảm chi tiêu chính phủ và xem xét lại các dự án lớn của các SOEs, rất có thể lạm phát sẽ bị đẩy lùi trong khi tăng trưởng không bị hi sinh quá nhiều. Nominal rigidity trong trường hợp này sẽ có vai trò ổn định giá và nhất là lương để không làm aggregate supply sụp đổ. Đến tháng 8 và đầu tháng 9/2008, dường như kịch bản này đã xảy ra. Lạm phát có xu hướng giảm nhiệt trong khi tăng trưởng có vẻ vẫn giữ được 6-7%.

Từ cuối tháng 9 và tháng 10, khi cuộc khủng hoảng tài chính của Mỹ lan sang châu Âu và gần như chắc chắn toàn thế giới sẽ rơi vào suy thoái, giá dầu và các loại commodities khác sụp đổ nhanh chóng. Những hàng hóa này có tỷ trọng cao trong rổ hàng hóa tính CPI của VN nên khi giá thế giới giảm hiển nhiên sẽ có tác động trực tiếp làm giảm lạm phát. Câu hỏi đặt ra là vai trò nominal rigidity ở đâu trong giai đoạn này? Dường như sự giảm giá thế giới các mặt hàng nói trên đã pass through 100% vào VN. Câu trả lời có thể nằm ở đây: xuất khẩu collapse vì hệ thống các ngân hàng Mỹ và châu Âu trong cơn khủng hoảng không mở LC cho các nhà nhập khẩu nữa. Điều này không chỉ có tác động rất mạnh vào giá các mặt hàng xuất khẩu mà còn ảnh hưởng trực tiếp vào các ngành sản xuất và dịch vụ liên quan đến hoạt động xuất khẩu. Cú real shock này quá mạnh để nominal rigidity có thể giữ cho giá không sụt giảm.

Dường như số liệu xuất khẩu của VN cũng support giả thiết này. Số liệu của Bộ NNPTNT cho thấy xuất khẩu nông sản đã giảm 7% trong tháng 10, còn thủy sản giảm 12%. Hiện số liệu xuất khẩu của các ngành khác chưa được công bố, tuy nhiên có thể dự đoán các mặt hàng tiêu dùng như may mặc hay giày da chủ yếu cho thị trường Mỹ và châu Âu sẽ có một sự sụt giảm tương ứng (Update 3/11: Bài báo này của VNN cho biết xuất khẩu trong tháng 10 của hầu hết cách ngành chính đã giảm mạnh, tuy nhiên vẫn chưa nhắc đến vấn đề LC). Việc VNĐ bị mất giá khá mạnh trong mấy ngày gần đây có thể có nguyên nhân trực tiếp từ sự sụt giảm xuất khẩu đột ngột này. VN và các nước có tỷ trọng xuất khẩu lớn (chủ yếu ở châu Á) có thể sẽ rơi vào một cuộc khủng hoảng current account trước khi capital account có dấu hiệu bất ổn. Baltic Dry Index, một chỉ số về vận tải biển quốc tế đã hoàn toàn collapse trong mấy tuần vừa qua. Giám đốc WTO Pascal Lamy đã phải lên kế hoạch họp khẩn cấp với các ngân hàng lớn để tìm giải pháp cho vấn đề LC này.

Update (3/11): Định viết một số policy recommendation nhưng NHNN đã thực hiện easing mạnh ngày hôm nay. Đây là điều cần thiết nhưng chưa đủ. Theo tôi NHNN cần bỏ trần tín dụng, đây mới chính là rào cản (cần thiết cách đây vài tháng khi lạm phát còn cao và gia tăng) ngăn không cho các ngân hàng cho vay trong thời điểm hiện tại. Một biện phát hành chính mà NHNN nên làm là yêu cầu các NHTM kiểm tra kỹ LC được các ngân hàng nước ngoài phát hành, có thể cần yêu cầu các công ty xuất khẩu phối hợp kiểm tra credit risk của các đối tác nhập khẩu ở nước ngoài. Một biện pháp nữa (có lẽ không thuộc thẩm quyền của NHNN) là yêu cầu/khuyến khích các NHTM kết hợp với các công ty xuất khẩu tìm kiếm các kênh thanh toán mới bên cạnh kênh LC thông thường. Điểm cuối cùng là chính sách tỷ giá. USD hiện đang tăng mạnh so với hầu hết các đồng tiền khác. Cố giữ tỷ giá cố định VNĐ với USD có thể sẽ có hại cho xuất khẩu, nhất là khi VN cần diversify các thị trường xuất khẩu của mình. Hiện tại áp lực lạm phát đã giảm nên cố định tỷ giá có thể không cần thiết nữa. Portfolio investment có lẽ đã và đang được rút dần ra khỏi VN, nếu khung pháp lý và khả năng thực tế không ngăn được điều này thì giữ tỷ giá cố định càng làm chảy máu ngoại tệ. Bottom line: NHNN nên để VNĐ phá giá nhẹ trước khi USD quay đầu.

Update (06/11): NHNN đã tăng biên độ giao động tỷ giá từ +/-2% lên +/-3%, một hình thức ngầm phá giá trong thời điểm này.

Update (14/11): Ngày 12/11 Pascal Lamy đã họp với các ngân hàng lớn và IMF/WB/IFC để tìm giải pháp cho ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng vào LC. Tuy nhiên theo press release của WTO dường như không có giải pháp nào được thỏa thuận. Cũng có thể hiểu được điều này vì vấn đề trade finance nằm ngoài phạm vi của WTO. Có lẽ Pascal Lamy chỉ hi vọng IMF/WB nhìn thấy tình trạng khẩn cấp của vấn đề LC và sẽ có support cần thiết cho các nước (thông qua IFC hoặc các chương trình cho vay của IMF).

Update (17/11): Ngày 11/11 WB đã đưa ra bốn biện pháp nhằm đối phó với cuộc khủng hoảng hiện tại trong đó biện pháp đầu tiên là tăng gấp đôi Global Trade Finance Program do IFC quản lý từ $1.5b lên $3b.