Phillips curve III

(Tiếp theo)

Tôi đoán đa số các bạn đọc entry trước sẽ hỏi đó là Phillips curves của Mỹ, còn ở VN thì sao? Dưới đây là những gì đã diễn ra từ Q1 2007 đến Q1 2012.

Xuất phát từ Q1 2007 (điểm A) khi nền kinh tế VN còn rất lạc quan, thị trường chứng khoán, bất động sản tăng vùn vụt, FDI/FPI tăng kỷ lục nên dù current account bị deficit nặng nhưng NHNN vẫn có thể âm thầm mua vào ngoại tệ mà không gây mấy sức ép lên tỷ giá. Trong năm này dường như nền kinh tế nằm rất ổn định trên đường Phillips curve có inflation expectation thấp (AB), chỉ một vấn đề đáng lưu ý là Q4 2007 (điểm B) lần đầu  tiên sau nhiều năm lạm phát (yoy) vượt qua ngưỡng 1 con số:

Vậy trong năm 2007 chính sách tiền tệ của NHNN như thế nào? Nếu nhìn vào các loại lãi suất chính sách của VN (lãi suất cơ bản, lãi suất tái chiết khấu, lãi suất tái cấp vốn) có thể thấy NHNN "án binh bất động" trong năm này (đây cũng là năm thống đốc Thúy ra đi vào tháng 8 sau một số scandals về tiền polymer và nhà cửa). Tuy nhiên lãi suất chính sách chỉ là một phần của chính sách tiền tệ của VN, hoàn loạt các biện pháp hành chính vào lãi suất và tăng trưởng tín dụng có tác dụng không nhỏ so với lãi suất. Đó là chưa kể việc NHNN mua dự trữ ngoại tệ trong năm 2007 mà không sterilize cũng là một dạng easing không thông qua lãi suất chính sách. Trên thực tế lãi suất liên ngân hàng 1 tháng (1M VNIBOR) trung bình cho cả quí giảm từ 8.26% vào Q1 xuống 5.55% vào Q3 cho thấy nền kinh tế đã được nới lỏng tiền tệ một cách gián tiếp. Trong Q4 2007, tân thống đốc Nguyễn Văn Giàu bắt đầu siết thanh khoản và lãi suất liên ngân hàng tăng trở lại lên 6.75%. Nhưng lần thắt chặt này "too little too late", nền kinh tế rời khỏi đường AB rất nhanh:

Trong Q1 2008, thống đốc Giàu nâng tất cả các loại lãi suất chính sách lên 50bps, phát hành 20K tỷ tín phiếu bắt buộc để rút thanh khoản về, đặt trần tăng trưởng tín dụng và chấm dứt tích lũy dự trữ ngoại hối. Lãi suất liên ngân hàng 1 tháng vọt lên 8.97% và đạt đỉnh 19.31% vào Q3 2008 còn lãi suất cơ bản đã tăng lên 14% từ ngày 11/6/2008. Mặc dù ở thời điểm đó có rất ít lời kêu gọi đặt ưu tiên ổn định vĩ mô lên trên mục tiêu tăng trưởng, có thể nói cú thắt chặt tiền tệ của thống đốc Giàu diễn ra rất nhanh và quyết liệt, không kém Paul Volcker năm 1980-1981 là mấy. Nền kinh tế phản ứng theo đúng lý thuyết, dịch chuyển xuống D trên đường Phillips curve mới với inflation expectation cao hơn (CD):

Tại điểm D (Q1 2009) GDP growth chỉ còn 3.1% (yoy) không chỉ vì tiền tệ bị thắt chặt mà còn vì ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính ở Mỹ vừa xảy ra vài tháng trước đó. Vào thời điểm đó cả thế giới nháo nhào lo một Great Depression thứ hai xảy ra và giá của tất cả các loại nguyên liệu thô và dầu mỏ giảm mạnh, kéo sức ép lạm phát ở VN giảm theo. Có thể nói có thể nói công cuộc chống lạm phát của thống đốc Giầu khởi xướng từ đầu năm 2008 đã bất ngờ được trợ giúp của cuộc khủng hoảng tài chính. Inflation expectation của VN rớt mạnh trong năm 2009 và nền kinh tế đã quay về đường Phillips curve thấp AB:

NHNN bắt đầu cắt giảm lãi suất từ tháng 10/2008, đến Q1 2009 (điểm D) lãi suất cơ bản chỉ còn 7%, thấp hơn cả tại điểm A. Lãi suất liên ngân hàng lúc này giảm xuống 6.73%, có thể nói chính sách tiền tệ đã được nới lỏng vô cùng nhanh chóng. Nhưng không chỉ nới lỏng tiền tệ, chính phủ tung ra một gói kích cầu (hỗ trợ lãi suất, tăng đầu tư công, giảm thuế) lên đến 8% GDP góp phần ngăn không để nền kinh tế rơi vào suy thoái. Nếu lịch sử dừng lại ở đây không chừng vài chục năm nữa thống đốc Giàu sẽ được "phong thánh" như Paul Volcker. Tiếc rằng gói kích cầu đã được giữ quá lâu, lãi suất cơ bản cũng chỉ được nâng lên 8% vào cuối năm 2009 và giữ nguyên cho đến hết năm 2010. Lãi suất liên ngân hàng 1 tháng có nhích lên nhưng chỉ đạt 8.78% vào Q4 2010.

Cho đến cuối năm 2010 inflation expectation có lẽ vẫn còn thấp, phải đến Q4 2010 lạm phát mới quay lại mức 2 chữ số. Nhưng sự chần chừ của thống đốc Giàu đã phải trả giá, nền kinh tế một lần nữa rời bỏ AB chạy thẳng về CD trong năm 2011 và yên vị ở đó cho đến nay (Q1 2012) bất chấp các nỗ lực thắt chặt tiền tệ trong năm 2011:

Với tình hình lạm phát đang hạ nhiệt dần nhưng tăng trưởng cũng sụt giảm, nhiều khả năng trong vòng 1-2 quí tới nền kinh tế sẽ tiếp tục trượt về bên trái đường CD, rất có thể suy giảm sâu hơn điểm D (Q1 2009). Vào thời điểm Q1 2009, NHNN cũng bắt đầu nới lỏng tiền tệ và sau đó chính phủ nới lỏng tài khóa vì nguy cơ mười mươi của cuộc khủng hoảng tài chính. Đó là chính sách đúng vì ở thời điểm đó inflation expectation đã và đang trên đà giảm mạnh (giá dầu thô giảm từ $130/thùng trong Q3 2008 xuống $40/thùng trong Q1 2009). Lần nới lỏng này thống đốc Bình khó có thể may mắn như thống đốc Giàu vì mặt bằng giá thế giới không hề giảm trừ khi kinh tế TQ bị "hard landing" hay khủng hoảng ở châu Âu lan rộng. Nếu inflation expectation vẫn giữ ở mức cao và nền kinh tế không thoát ra khỏi đường CD, nỗ lực kéo tăng trưởng về lại mức 6-7% có thể đẩy lạm phát lên xấp xỉ 20% dễ dàng.


(Còn tiếp)