Debt jubilee

Debt jubilee, hay xóa nợ, có nguồn gốc từ Bible. Trong thập kỷ 70-80 đã có nhiều lời kêu gọi debt jubilee/cancellation/relief cho các nước nghèo mà nổi tiếng nhất là lời kêu gọi của lãnh tụ Cuba Fidel Castro. Đến cuối thập kỷ 90 và sang đầu thế kỷ 21, phong trào này dần dần lắng xuống cho đến khi cuộc khủng hoảng tài chính 97-99 nổ ra. Lần này những lời kêu gọi debt jubilee không phải cho các nước nghèo mà là cho các khoản nợ của người dân các nước công nghiệp phát triển. Một điểm chung của những tiếng nói của phong trào này, từ Fidel Castro trước đây cho đến Ambrose Evans-Pritchard, Willem Buiter, hay gần đây nhất là Steve Roach, là những người nào đều có khuynh hướng leftish/socialist. Nhưng có một ngoại lệ rất bất ngờ.

Trong những ngày cuối tháng 7 vừa rồi khi 2 đảng Dân chủ và Cộng hòa không thể thỏa thuận với nhau về việc nâng trần nợ công của Mỹ, hạ nghị sĩ Ron Paul bất ngờ đề nghị xóa $1.6 tr nợ của chính phủ Mỹ (US Treasury) bằng cách cancel số trái phiếu chính phủ mà Fed đang nắm giữ (chính xác hơn Ron Paul đề nghị Treasury tuyên bố hủy số trái phiếu đó, nhưng điều này tương đương với Fed chủ động cancel vì đằng nào QH Mỹ cũng phải thông qua một bộ luật cho đề suất này). Điều thú vị là sau khi Ron Paul đưa ra ý tưởng này, đa số những tiếng nói phản đối lại từ phía các leftist bloggers (Econbrowser, Noahpinion) còn nhiều rightist blogger (Mankiw, Stephen Williamson) lại ủng hộ. Thử tưởng tượng ý tưởng này mà do Krugman đưa ra thì giới conservative/rightist sẽ "phẫn nộ" đến mức nào.

Rất có thể đây chỉ là một chiêu PR của ông nghị sĩ này nhằm chạy đua vào vị trí ứng cử viên của đảng Cộng hòa và bản thân Ron Paul cũng không hiểu hết những hệ lụy kinh tế của nó. Nhưng cũng rất có thể đây là một mánh rất "cáo già" nhằm hạ uy tín Fed vì làm như vậy không khác gì ngân hàng trung ương Zimbabwe đã in tiền vô tội vạ mấy năm trước, rồi vài năm sau Ron Paul có thể viện dẫn inflation để yêu cầu quay về gold standard và giải tán Fed. Dù với động cơ gì đi nữa, rất may lời đề nghị này đã không thành hiện thực và có lẽ trong tương lai chỉ còn sinh viên của Mankiw sẽ nhắc đến nó khi làm exam.

End the Fed

Có một bạn hỏi ý kiến tôi về phát biểu mới đây của thống đốc Nguyễn Văn Bình về "định hướng lâu dài lãi suất tiền gửi không thể thực dương". Tìm hiểu thêm về đoạn trả lời phỏng vấn này của thống đốc, tôi phát hiện ra rằng lập luận của ông Bình rất giống quan điểm của Ron Paul trong quyển "End the Fed" phát hành năm 2009. Đại loại là thống đốc Bình phân chia chức năng "giữ hộ tiền", theo ngôn ngữ của Ron Paul là "warehouse", với chức năng đầu tư (risky investment) trong hệ thống tài chính. Nếu ngân hàng chỉ làm chức năng warehouse thì người gửi tiền phải trả phí để được ngân hàng giữ hộ tiền cho mình và điều này tương đương với lãi suất (thực) âm. Hi vọng thống đốc Bình không phải là fan của Ron Paul, nếu không ông sẽ là central banker đầu tiên trên thế giới muốn bãi bỏ institution mà mình lãnh đạo theo lời kêu gọi của một lãnh tụ Tea Party bên Mỹ.

Trước khi phân tích thêm về chức năng warehouse và investment của các ngân hàng, xin được nói lại là lãi suất âm, kể cả lãi suất danh nghĩa chứ không chỉ lãi suất thực, không phải là điều không thể xảy ra. Mấy ngày gần đây một số ngân hàng Thụy sĩ bắt đầu trả lãi suất danh nghĩa âm, nghĩa là khách hàng phải trả phí để được gửi tiền vào tài khoản của họ. Đây là hệ quả của việc đồng Swiss franc tăng giá quá mạnh nên số lượng tiền gửi vào các ngân hàng Thụy sĩ tăng lên quá nhanh và các ngân hàng không biết phải làm gì với số tiền này. Tình trạng tương tự cũng xảy ra với một ngân hàng lớn của Mỹ ngay cả khi đồng USD đang bị mất giá trầm trọng. Điều đó có nghĩa là các ngân hàng hiện nay đang dần thiên về chức năng warehouse thay vì chức năng intermediary và lý do của sự chuyển dịch này đơn thuần vì kinh tế thế giới đang có nguy cơ suy thoái trở lại. Ở đây tôi xin nhấn mạnh vào điểm các ngân hàng được quyền tự do quyết định thiên về chức năng warehouse hay intermediary tùy vào tình hình kinh tế và dự báo của họ.

Trong khi đó theo quan điểm của Ron Paul và thống đốc Nguyễn Văn Bình, nhà nước phải tách bạch 2 chức năng này ra 2 nhánh riêng biệt trong hệ thống tài chính để ngăn ngừa rủi ro. Về bản chất đây là ý tưởng chống lại hệ thống fractional reserve banking mà tôi đã có lần đề cập đến trước đây. Ý tưởng yêu cầu ngân hàng phải có 100% reserve, nghĩa là không được cho vay số tiền mà khách hàng gửi vào mà chỉ được cho vay bằng số vốn tự có của mình, đã xuất hiện trong giới kinh tế trước Ron Paul khá lâu (trường phái full reserve banking). Những người ủng hộ gold standard (như Ron Paul) thường không phân biệt rõ fiat money và fractional reserve banking, đánh đồng 2 khái niệm này với nhau và cho rằng đây là "ý chí" của nhà nước mặc dù trên thực tế cả fiat money và fractional reserve banking đều là phát kiến của thị trường để giải quyết nhu cầu medium of exchange ngày càng tăng. Một số conspiracy theorists thậm chí đi xa hơn cho rằng hệ thống fiat money và central banking là kết quả của sự thao túng nhà nước của một/vài gia tộc tài chính lớn như Rothschild hay Morgan. Rồi thậm chí cả IMF/WB cũng là những cánh tay nối dài của các banking dynasty này.

Một điểm thú vị là trong khi Tea Party là một phong trào cực hữu còn những conspiracy theorists thường là cực tả, cả hai cực này có một điểm chung là muốn chấm dứt central banking. Phía cực hữu cho rằng central bank là phương tiện để government ngăn chặn personal liberty và bành trướng (big government), phe cực tả lo ngại central bank chỉ phục vụ cho một thiểu số bankers giầu có thông qua bóc lột đa số dân nghèo ở cả các nước phát triển và các nước đang phát triển (thực ra Ron Paul cũng nhắc đến ý này). Ở đây tôi không bàn về những ý tưởng của phe cực tả, tôi sẽ phân tích thêm về những lập luận của Ron Paul và phong trào Tea Party để thấy những điều thiếu logic trong ý tưởng "End the Fed" của chính trị gia này.

Trong "End the Fed", Ron Paul dành hẳn một chương nói về quá trình hình thành tư tưởng "chống Fed" của mình. Nếu Nguyễn Ái Quốc tìm được chân lý sau khi đọc "Luận cương về vấn đề dân tộc và thuộc địa" của Lenin thì Ron Paul đã được "khai sáng" sau khi đọc "The road to serfdom" của Hayek. Có lẽ ý tưởng "End the Fed" đã được hình thành trong giai đoạn 1960s khi Ron Paul bắt đầu đọc sách vở của các tác giả trường phái Áo như Mises, Hayek, Rothbard. Đây là giai đoạn các tác giả trường phái này dịch chuyển từ ủng hộ gold stardard sang free banking, nghĩa là một hệ thống không có central bank và national currency mà các ngân hàng tự phát hành tiền của mình và cạnh tranh với nhau. Mặc dù có đọc Ayn Rand, nhưng không như nhiều libertarian khác Ron Paul viết trong End the Fed rằng tác giả này không phải là nguồn gốc lý tưởng libertarian của mình. Theo wikipedia, Ron Paul thậm chí còn không đăng ký vào quĩ hưu trí của QH Mỹ vì cho rằng đây là một hình thức big government. Có thể thấy "End the Fed" chỉ là phương tiện còn mục tiêu cuối cùng của chính trị gia này là "end the (big) government".

Một trong những mục tiêu của phe libertarian/rightist là giảm thiểu hoặc thậm chí xoa bỏ government regulation. Những ví dụ điển hình là kêu gọi legalize ma túy hay chống lại việc cấm sở hữu súng. Trào lưu deregulation từ thời Thatcher/Reagan cũng có nguồn gốc từ libertarianism/conservatism với lập luận rằng phải giảm thiểu những qui định và quản lý lên giới doanh nghiệp nói chung và giới ngân hàng nói riêng để thị trường tự tìm ra equilibrium. Đỉnh điểm của trào lưu deregulation này trong giới banking là việc xóa bỏ một phần luật Glass-Steagall từ năm 1933 buộc commercial banking phải tách khỏi investment bank. Với quan điểm phải bắt giới ngân hàng tách hoạt động warehouse khỏi investment, Ron Paul (và Nguyễn Văn Bình) dường như muốn quay lại quản lý các ngân hàng thương mại chặt hơn, ngược hoàn toàn với tư tưởng tự do và deregulation mà giới libertarian vẫn cổ vũ.

Không chỉ ngăn cản tự do của giới ngân hàng được quyền chọn chức năng warehouse hay investment, việc bắt buộc tách 2 chức năng này còn vi phạm tự do của người dân khi họ muốn có một hình thức đầu tư đơn giản và tương đối an toàn. Thống đốc Nguyễn Văn Bình nói nếu bạn muốn có lợi nhuận thì phải đem tiền đầu tư vào thị trường chứng khoán, còn nếu gửi ở ngân hàng thì phải trả phí cho dịch vụ "giữ hộ" tiền đó. Như vậy nếu bạn không có hiểu biết gì về đầu tư và/hoặc không muốn mạo hiểm với thị trường chứng khoán thì chỉ còn một cách là giấu tiền dưới gậm giường của mình để khỏi phải mất tiền cho ngân hàng giữ hộ. Tôi ngờ rằng quan điểm ban đầu của Ron Paul không phải là chống lại fractional reserve banking mà chỉ đơn giản là muốn hủy bỏ fiat money để quay về gold standard. Tuy nhiên để đạt được mục tiêu này (bỏ fiat money) thì phải xóa bỏ central bank là cơ quan phát hành và quản lý fiat money, và để bỏ được central bank thì phải bỏ fractional reserve banking. Có điều đòi loại bỏ fractional reserve banking thì trái ngược với lập luận cổ súy free banking của trường phái Áo là gốc rễ tư tưởng của Ron Paul.

Ron Paul cũng dành hẳn một chương để cố liên hệ giữa central bank/fiat money với chiến tranh. Lập luận cơ bản là nếu không có fiat money thì nhà nước không thể tự tiện khai chiến vì không có nguồn lực. Không bàn về tính đúng đắn của lập luận này (lịch sử chiến tranh đã có hàng ngàn năm trước khi fiat money/central bank ra đời), logic của lập luận này là nhà nước có thể huy động được nguồn lực thông qua phát hành fiat money. Điều này trái ngược với hầu hết các lập luận khác của Ron Paul và giới conservative là central bank và fiat money không tạo ra được của cải mà chỉ làm đồng tiền mất giá. Lập luận này đúng với những central bank như ở Zimbabwe cách đây 3 năm hay VN cách đây 30 năm, những central banks này không thể huy động được thêm nguồn lực và sẽ làm suy yếu nền kinh tế vì in tiền vô tội vạ. Nhưng những quốc gia như vậy không thể huy động nguồn lực để phát động chiến tranh từ việc in tiền. Ngược lại ví dụ của Ron Paul về những quốc gia tham gia Thế chiến thứ Nhất đều là những nước có bản vị vàng, họ huy động nguồn lực không phải từ in tiền mà từ khả năng vay nợ quốc gia. Và ở thời điểm đó tham chiến (với hi vọng sẽ chiến thắng) là một biện pháp để trả nợ. Giải tán Fed và quay về bản vị vàng để hạn chế chiến tranh có lẽ là ý tưởng "lãng mạn' nhất của ông nghị này.

Như tôi đã chỉ ra bên trên, thực ra "end the Fed" chỉ là phương tiện cho mục tiêu "end the (big) government". Nhưng đằng sau mục tiêu này là gì? Ron Paul chỉ ra một lý do duy nhất là vấn đề đạo đức (nhưng lại viết trong một chương về philosophy). Đối với libertarian/conservative, việc redistribution of wealth là một điều "vô đạo đức" và Ron Paul cho răng với fiat money wealth redistribution sẽ diễn ra thông qua inflation. Hầu hết các tiếng nói phản đối big government đều vì vấn đề redistribution này, những lập luận kiểu như "big government = big corruption" hay "big governments = communism" thực ra chỉ là noise. Điểm quan trọng nhất với phe chính trị này là chống lại redistribution, nghĩa là không ai được tước đoạt những gì do tôi làm ra hay là property của tôi. Không bàn về phạm trù đạo đức, riêng về mối liên hệ giữa fiat money/central bank/inflation với redistribution mà Ron Paul đã có vấn đề. Nếu bỏ qua những lập luận của giới conspiracy theory về khả năng central bank phục vụ cho một vài dynasty, việc TARP (gói giải cứu các banks trong giai đoạn khủng hoảng năm 2008) cuối cùng có lời cho thấy thực chất giới ngân hàng đã transfer wealth ngược lại cho tax payers của Mỹ hoặc ít nhất đây là win-win solution cho nền kinh tế Mỹ.

Còn nếu coi inflation là một dạng wealth redistribution thì phải tính đến nominal income growth mới công bằng. Trong khi Ron Paul và những người ủng hộ gold standard chỉ ra rằng đồng USD đã mất giá hơn 90% kể từ đầu thế kỷ 20 đến nay, không ai nói một lời nào về purchasing power nếu tính theo norminal income đã tăng lênh nhanh hơn rất nhiều (NGDP của Mỹ tăng khoảng 130 lần trong thời gian đó). Nếu có redistribution effect vì inflation thì chắc chắn hiệu ứng này nhỏ hơn nhiều so với tăng trưởng kinh tế, hay nói cách khác cái bánh mà xã hội chia nhau đã lớn hơn rất nhiều khả năng inflation có thể chuyển một phần bánh từ người này sang người khác. Tôi không muốn đi sâu hơn về tác động của banking and finance vào tăng trưởng kinh tế, có một mảng nghiên cứu rất lớn trong kinh tế học về vấn đề này với những tên tuổi như Stiglitz, Krueger, Romer, Sachs, de Soto... Một trong những kết luật quan trọng của giới development economics là repressed financial system kìm hãm tăng trưởng và làm tăng khoảng cách giầu nghèo. Bởi vậy nếu đã nhắc đến phạm trù đạo đức thì cần phải nói thêm liệu xóa bỏ redistribution (cứ giả sử như vậy là đạo đức) thì có giúp gì cho tăng trưởng kinh tế hay không?

Nhìn chung "End the Fed" là một quyển sách không tệ cho general public, nhưng xét về mặt học thuật thì còn nhiều điểm phải bàn. Ron Paul chắc chắn có trí tuệ hơn nhiều Tea Party leader khác và xứng đáng hơn Perry/Bachmann/Palin đại diện cho phong trào này trong cuộc chạy đua nomination của đảng Cộng hòa sắp tới. Tuy nhiên đảng Cộng hòa sẽ phải cân nhắc rất kỹ khi đưa một ứng viên quá thiên hữu ra tranh cử. Xét cho cùng viết một quyển sách kêu gọi "end the Fed" cùng lắm chỉ gây ra tranh cãi, một ứng cử viên với cương lĩnh tranh cử radical như vậy sẽ dễ mất phiếu và mất cả contribution money từ giới finance.

Tea party

Trong một entry trước tôi đã lo ngại rằng nền chính trị Mỹ đang phân cực rất mạnh sau khi phong trào Tea Party xuất hiện. Điều này có hai hệ quả trực tiếp đến kinh tế. Thứ nhất là deadlock trong đàm phán các chính sách kinh tế giữa 2 đảng trong QH Mỹ mà ví dụ gần nhất là cuộc đàm phán nâng trần nợ công vừa rồi. Khi quan điểm của 2 bên quá xa nhau thì cuộc đàm phán sẽ bị bế tắc và điều này gây ra uncertainty về mặt chính sách, dẫn đến các hoạt động kinh tế sẽ phải có thêm political risk premium (đây là lý do chính S&P viện dẫn khi downgrade nợ công của Mỹ). Ngoài ra bế tắc chính trị cũng gây ra volatility không cần thiết, luôn luôn là điều không tốt cho thị trường tài chính và nền kinh tế. Thứ hai, chính vì khó thỏa thuận được với nhau khi quan điểm rất khác nhau, các nhà chính trị phải chấp nhận một giải pháp nửa vời để chờ cho đến khi nào một bên hoàn toàn thắng thế. Ngoài opportunity costs do các vấn đề kinh tế xã hội không được giải quyết triệt để, những thỏa hiệp "kicking the can down the road" như vậy nhiều trường hợp sẽ làm vấn đề tồi tệ thêm, làm tăng thêm chi phí trong tương lai khi buộc phải giải quyết nó.

Tất nhiên các đảng phái có quan điểm chính trị (và do đó cách thức tổ chức kinh tế xã hội) khác nhau là điều tất yếu và cần thiết, nhưng khi những tư tưởng cực đoan trỗi dậy thì niềm tin mù quáng vào một lý tưởng nào đó có thể ngăn cản những suy nghĩ/phân tích tỉnh táo dựa vào logic và bằng chứng khoa học. Biểu hiện của lý tưởng lấn át lý trí này có thể thấy rất rõ qua những gì hai ứng cử viên của đảng Cộng hòa và đều là thủ lĩnh của phong trào Tea Party thể hiện trong mấy ngày vừa qua. Đầu tiên là Rick Perry, thống đốc Texas, nói Ben Bernanke sẽ phạm tội phản quốc (treason) nếu tiếp tục in tiền để ủng hộ cho Obama từ giờ tới cuộc bầu cử tổng thống sang năm. Chưa nói đến việc Rick Perry không đếm xỉa gì đến independence của Fed đã được luật hóa, Matt Yglesias chỉ ra một điểm không logic mà Perry mắc phải: nếu Perry cho rằng Bernanke giúp Obama bằng cách in thêm tiền thì điều này ngầm định việc Fed in tiền có tác động tốt đến nền kinh tế, hoàn toàn ngược lại những gì Perry và Tea Party vẫn cố súy trước đó.

Ứng cử viên thứ hai của Tea Party, Michele Bachmann, cho rằng Obama đã làm giá xăng tăng từ $1.79/gal lên $3.58 trong 2 năm vừa qua và hứa sẽ làm giá xăng giảm xuống $2 nếu mình thắng cử. Tất nhiên Bachmann đã lờ đi giá xăng dưới thời tổng thống George Bush của đảng Cộng hòa đã từng vượt $4 và chính cuộc khủng hoảng làm giá xăng lao dốc. Như vậy giá xăng tăng trở lại cho thấy cuộc khủng hoảng đã qua đi và đó là dấu hiệu tốt cho nền kinh tế chứ không phải là chính sách tồi tệ của Obama. Như The Economist chỉ ra, việc Bachmann hứa giảm giá xăng xuống dưới $2 có lẽ phù hợp với kịch bản một cuộc khủng hoảng/suy thoái lần thứ hai sẽ diễn ra, chắc chắn là điều không một ứng viên tổng thống nào muốn hứa.

Thực ra còn một ứng cử viên thứ ba của Tea Party là Ron Paul, nổi tiếng với khẩu hiệu (và sách) "End the Fed", nhưng tôi sẽ dành một entry riêng cho ông hạ nghị sĩ đặc biệt này thay vì gộp vào đây.

Update: Một nhân vật đình đám nữa của phong trào Tea Party là Sarah Palin, cựu thống đốc bang Alaska và ứng cử viên phó tổng thống Mỹ trong cuộc bầu cử 2008. Mặc dù đến thời điểm này Sarah Palin chưa rõ ràng về kế hoạch chạy đua nomination cho vị trí ứng cử viên của đảng Cộng hòa, nhiều nhà bình luận cho rằng Palin sẽ tham gia cuộc đua vì nếu không thành công về chính trị cũng sẽ thành công về tài chính. Một trong những thế mạnh đồng thời cũng là bất lợi của Sarah Palin so với Rick Perry và Michele Bachmann là Palin đã được/bị giới báo chí cover quá nhiều trong 3 năm lại đây, làm nhiều người nghi ngờ về vấn đề intellectual của chính trị gia này. Trường hợp của Sarah Palin làm tôi nhớ lại Paulin Henson, lãnh tụ đảng One Nation và là một thượng nghị sỹ cũng rất conservative của Úc cách đây 10 năm. Thắng cử vào quốc hội Úc nhờ những lời phát biểu rất radical/extremist nhưng sau đó Paulin Henson đã lộ rõ là một người không có trình độ và nhanh chóng bị đẩy ra bên lề chính trường Úc.

MMT

[Note: Entry này thuộc loại wonkish, tôi ghi chép lại một số readings và suy nghĩ về một trường phái kinh tế rất unorthodox đang popular trở lại.]

Tôi chỉ biết đến Modern Monetary Theory (MMT) khoảng 1 năm lại đây khi Scott Sumner nhắc đến và chỉ thực sự quan tâm sau khi Paul Krugman và Nick Rowe viết trên blog của họ. Theo bài viết này của MMT, thực ra đây không phải là một trường phái kinh tế với một lý thuyết chặt chẽ (như Keynesian hay Austrian economics) mà chỉ là một nhóm người cổ súy cho một số ý tưởng kinh tế rất unorthodox. Điểm đặc thù của MMT có lẽ là họ đối nghịch 180 độ so với những nhóm cực hữu như Tea Party và phe conservative như Austrian/Ayn Rand cả về fiscal/monetary policy và vai trò của government. Theo quan điểm MMT một quốc gia không bao giờ vỡ nợ nếu quốc gia đó phát hành trái phiếu bằng đồng tiền fiat của mình. Bài viết này của một MMT giải thích rõ điểm này: một quốc gia có thể in vô hạn số tiền giấy cần thiết để trả hết nợ, tất nhiên hậu quả lạm phát sẽ không thể tránh khỏi nhưng đó là vấn đề debasement chứ không phải solvency.

Cũng cùng của tác giả MMT đó, một bài viết khác cho rằng central bank không bao giờ phá sản dù có bị lỗ nặng đến thế nào đi nữa khi thực hiện FX intervention. Rất thú vị là cùng viết về vụ SNB "dọa" sẽ peg đồng Swiss franc với đồng Euro nhưng Bruce Krasting, một blogger conservative, lại có quan điểm hoàn toàn ngược lại. Thực ra vấn đề thua lỗ do FX intervention không symmetric như Nick Rowe đã chỉ ra trước đây, nghĩa là việc can thiệp để chống đồng nội tệ appreciate khác với chống để nó không depreciate. Bruce Krasting nhầm lẫn trường hợp BoE năm 1992 lỗ nặng khi bị George Soros tấn công vì BoE lúc đó cố gắng bảo vệ đồng Bảng Anh không bị mất giá trong khi SNB đang cố gắng bảo vệ đồng Swiss franc không lên giá.

Ở điểm này tôi nghĩ MMT nói đúng là thực ra constraint cho các central banker không phải economics mà là politics. Ví dụ dễ thấy nhất là trường hợp PBoC mua vào USD để chống không cho đồng RMB lên giá quá nhanh để giúp xuất khẩu của TQ. Krugman cho rằng TQ bị rơi vào "dollar trap" vì không thể làm gì với số dự trữ ngoại tệ được, Michael Petis cũng có cùng quan điểm tương tự như vậy. Tuy nhiên theo tôi PBoC chỉ bị chặn lại vì các lực cản chính trị cả trong nội bộ TQ lẫn sức ép từ bên ngoài chứ về mặt kinh tế không có lý do gì ngăn họ tiếp tục mua vào USD nếu điều đó giúp cho TQ tiếp tục có thặng dư mậu dịch và lạm phát còn trong tầm kiểm soát. Tôi nghĩ NHNN cũng rất muốn bắt chước PBoC nhưng tình hình lạm phát của VN không cho phép. Balance sheet của một central bank (sử dụng fiat money) nếu bị một bộ luật nào quản lý thì đó cũng là political constraint chứ không phải lý do kinh tế.

Một điểm nữa tôi cũng đồng ý với lập luận của MMT là nhiều sách giáo khoa kinh tế dạy sai khi cho rằng quá trình money creation phụ thuộc vào reserve requirement ratio (RRR). Trên thực tế nhiều nước đã bỏ RRR và chỉ quản lý bank asset thông qua CAR. MMT còn đi xa hơn nữa cho rằng money creation chỉ bị chặn trên bằng CAR thôi chứ trên thực tế phụ thuộc vào credit demand của nền kinh tế. Nghĩa là bank còn cho vay (money creation) khi họ còn tìm được khách hàng nào có tiềm năng trả nợ được chứ ít khi họ bị chặn bởi CAR (hay RRR). Tất nhiên lập luận này không đúng ở VN khi nhiều ngân hàng không tăng tín dụng được vì cả CAR lẫn RRR, nhưng VN là trường hợp cá biệt vì thị trường tài chính chưa phát triển.

Một điểm thú vị là lập luận trên của MMT khá trùng hợp với lập luận của Steve Keen, một giáo sư kinh tế của đại học Western Sydney và là một ngôi sao đang lên trong giới econblog và bắt đầu thuyết phục được một số professionals trong finance. Mặc dù khá critical với trường phái neoclassical và có cùng quan điểm về balance sheet recession như Richard Koo (một Keynesian còn extreme hơn Krugman), Steve Keen lại rất conservative giống với trường phái Áo về vai trò của credit expansion của central banks trong business cycle và cũng rất phê phán hệ thống fiat money hiện tại. Giống MMT, Steve Keen cho rằng credit expansion phụ thuộc vào business cycle chứ không phải CAR hay RRR. Tuy nhiên đi xa hơn MMT, Steve Keen có vẻ ủng hộ quan điểm liquidationism của trường phái Áo, nghĩa là cứ để những doanh nghiệp vay nợ quá nhiều phá sản và để unemployment tự điều chỉnh chứ không cần can thiệp của nhà nước.

Quay lại chủ đề MMT, thực ra MMT xuất thân từ Chartalism, một trường phái kinh tế do GF Knapp phát triển từ đầu thế kỷ 20, trước cả Keynes. Một trong những ông tổ của chartalism là Abba Lerner, một học trò của Hayek và là người được biết đến trong Marshall-Lerner condition (i.e. phá giá chỉ có tác dụng nếu tổng elasticity of import and export >1). Tôi khá ngạc nhiên về quan điểm extreme left của trường phái này, họ thậm chí còn kêu gọi chính phủ tạo ra một employment pool để ổn định tỷ lệ unemployment (i.e. chính phủ tăng giảm số nhân công trong employment pool để đảm bảo total employment ổn định khi business cycle thay đổi.). Họ cũng đề nghị bỏ gold standard rất lâu trước khi Keynesian economics ra đời và cho rằng chính phủ có thể dùng fiscal và monetary policy để ổn định demand. Theo dõi Keynes vs Hayek đã thú vị nhưng chắc không ăn thua gì so với MMT vs Tea Party nếu có một cuộc debate như vậy. Đây quả thực là một minh họa rất sống động về intellectual freedom của xã hội Mỹ nói riêng và phương Tây nói chung.

Outlier

Đồ thị dưới đây cho thấy VN rất khác so với các nước trong nghiên cứu này: tỷ lệ dân "vô thần" rất cao (trong top 10) nhưng lại có tỷ lệ chi phí y tế do nhà nước cung cấp rất thấp (trong bottom 10). Một outlier nữa là Thailand, gần như toàn bộ dân nước này theo đạo trong khi tỷ lệ chi phí y tế công cao gần gấp đôi VN. Có thể nói VN đã rất thành công trong thời "bao cấp" trong việc xóa bỏ ảnh hưởng của tôn giáo trong xã hội, và cũng rất thành công trong thời "thị trường" trong việc "xã hội hóa" y tế. Tôi đã có lần cho rằng chính quá trình "xã hội hóa" các dịch vụ công như giáo dục, y tế... là một nguyên nhân dẫn đến tỷ lệ tiêu dùng cá nhân (private consumption) trong GDP của VN rất cao so với các nước trong khu vực. Một phần ngân sách VN thay vì dùng để đầu tư vào "human capital" thì được dồn cho những dự án kiểu như đại lộ Đông-Tây hay ... Vinashin.

Electricity-GDP

Nhà báo Nguyễn Vạn Phú nghi ngờ số liệu tăng trưởng GDP 6 tháng đầu năm không phù hợp với số liệu sản lượng điện và xăng dầu. Lấy số liệu từ website của TCTK, tôi tính tốc độ tăng trưởng sản lượng điện và khí đốt (TCTK không cung cấp số liệu riêng cho ngành điện) rồi so sánh với tốc độ tăng trưởng GDP (tất cả đều tính theo giá 1994). Sau đó tính trung bình tỷ lệ tăng trưởng điện và khí so với GDP trong giai đoạn 1996-2010 cho kết quả là 2.07 lần. Như vậy tốc độ tăng trưởng sản xuất/tiêu thụ điện 9.4% sẽ tương đương với tăng trưởng GDP bằng 4.7% (giả sử khí đốt cũng tăng trưởng tương đương với điện). Như vậy so với số liệu của TCTK (GDP tăng 5.57%) thì số liệu ước tính này thấp hơn gần 1ppt (100bps).

Một điểm thú vị là nếu lấy số liệu GDP của ngành điện/khí/nước chia cho sản lượng thì tỷ lệ này giảm liên tục từ năm 1995 đến nay (ngoại trừ năm 1998). Điều này cho thấy chi phí đầu vào của ngành điện/khí/nước so với giá bán ngày càng tăng, có thể do tỷ lệ nhiệt điện/thủy điện tăng nhưng cũng có thể do efficiency/productivity giảm.

Q&A: Credit rating

1. Sovereign credit rating (SCR) là gì? Ai là người làm việc này? Giá trị của rating như thế nào?



SCR có thể hiểu nôm na là "điểm số" đánh giá mức độ rủi ro tín dụng (rủi ro không trả được nợ) của một quốc gia. SCR thường chia làm 4 cấp (A,B,C,D), trong mỗi cấp lại chia thành một số mức độ khác nhau (AAA/Aaa, AA+/Aa1..). Mức độ tín nhiệm cao nhất (rủi ro thấp nhất) là AAA, được cấp cho những quốc gia có rủi ro không trả nợ bằng không. Với những rating thấp hơn AAA xác suất vỡ nợ tăng dần và khi một nước bị đánh giá mức D thì nước đó đã/đang chậm hoặc không trả được nợ (vốn và/hoặc lãi) mà chính phủ đã vay trong quá khứ. Bởi vậy bên cạnh những "điểm số" AA hay BB, giới tài chính còn quan tâm đến xác suất vỡ nợ (default probability) đi kèm với từng mức rating đó. Ngoài ra người ta còn quan tâm xác suất một quốc gia sắp bị tụt hạng hoặc sắp được lên hạng thể hiện trong bảng xác suất chuyển đổi (transition matrix).



Tất cả những thông tin này (rating, default probability, transition matrix) được các tổ chức đánh giá rủi ro tín dụng (Credit Rating Agency - CRA) tính toán và công bố dựa vào các số liệu và tinh hinh kinh tế, chính trị có khả năng ảnh hưởng đến khả năng trả nợ của một quốc gia. Các CRA thường sử dụng một số mô hình định lượng để phân tích và đánh giá rủi ro, tuy nhiên trong nhiều trường hợp các yếu tố định tính có vai trò quyết định. Trên thế giới có nhiều CRA nhưng uy tín nhất phải kể đến 3 CRA lâu đời của Mỹ - Standard & Poor's, Fitch Ratings, và Moody's Investor Service. Các tổ chức này bắt đầu đánh giá rủi ro tín dụng của các loại trái phiếu công ty từ đầu thế kỷ 20, sau đó bành trướng vào thị trường trái phiếu chính phủ. Thông thường các công ty tư nhân phải yêu cầu và trả phí cho các CRA để được đánh giá và xếp hạng (solicited rating) còn đa số các chính phủ được CRA tự động đánh giá (unsolicited).



Cho đến trước cuộc khủng hoảng tài chính vừa qua, với uy tín hoạt động gần 100 năm, đánh giá rủi ro tín dụng của3 CRA lớn được thị trường coi như một thước đo khach quan và chuẩn xác. Bởi vậy lãi suất/lợi suất của các loại trái phiếu thường có liên hệ mật thiết với credit rating, càng ít rủi ro thì lãi suất càng thấp. Không chỉ thị trường, các regulators cũng tin vào các CRA và thậm chí đã đưa credit rating vào nhiều bộ luật và dưới luật liên quan đến các tổ chức và hoạt động tài chính. Ví dụ luật về bảo hiểm của một số bang của Mỹ yêu cầu các công ty bảo hiểm phải giữ một tỷ lệ nhất định tài sản dưới dạng trái phiếu có rating AAA hay Basel II cho phép các ngân hàng dùng credit rating của các CRA để tính tổng tài sản rủi ro. Uy tín của các CRA bị sứt mẻ ít nhiều sau cuộc khủng hoảng tài chính vừa rồi vì họ đã đánh giá sai rủi ro của rất nhiều sản phẩm tài chính cấu trúc (structured products). Mỹ và một số quốc gia bắt đầu xem xét lại vai trò của credit rating trong các bộ luật của mình. Mặc dầu vậy ảnh hưởng và tác động của các CRA vào thị trường vẫn còn rất lớn.

2. Tại sao S&P đánh tụt rating của Mỹ từ AAA xuống AA+? Ảnh hưởng của việc này lên thị trường tài chính và nền kinh tế Mỹ là gì?

Cách đây vài tuần S&P đã tuyên bố chuyển outlook của Mỹ từ stable thành negative và tiến hành đánh giá lại SCR của Mỹ. Trong khi cả Fitch và Moody đều cảnh báo nếu QH Mỹ không thông qua được dự luật nâng trần nợ công thì khả năng downgrade là không thể tránh khỏi, S&P cho rằng ngay cả nếu dự luật này được thông qua họ vẫn xem xét khả năng downgrade nếu chính phủ Mỹ không cam kết một khoản cắt giảm chi tiêu đủ lớn. Bởi vậy lần downgrade vừa rồi không quá bất ngờ với giới tài chính quốc tế vì chính phủ Obama chỉ đồng ý cắt giảm $2.5 trillion so với yêu cầu $4 trillion mà S&P tính toán. Hơn nữa như Felix Salmon của Reuters đã chỉ ra, quyết định của S&P không phải vì S&P nghi ngờ khả năng trả nợ của chính phủ Mỹ mà là willingness to pay của QH Mỹ, bởi vậy dù bị chỉ ra đã tính sai $2 trillion trong phương án cơ sở (baseline scenario) S&P vẫn không thay đổi quyết định. Một số nhà bình luận (vd Paul Krugman) còn cho rằng S&P có động cơ chính trị trong vụ downgrade này chứ không khách quan như một CRA bình thường.

Sau khi S&P đưa ra quyết định downgrade tối thứ Sáu (5/8) hầu hết giới phân tích kinh tế đều cho rằng quyết định này không có ảnh hưởng nhiều vào thị trường tài chính Mỹ ngoài một số xáo trộn tâm lý. Ảnh hưởng vào nền kinh tế Mỹ cũng sẽ không đáng kể vì ngay cả nếu thị trường hoàn toàn tin vào đánh giá của S&P thì lợi suất trung bình của các loại trái phiếu có rating AA+ so với AAA cũng chỉ cao hơn khoảng 0.1-0.2%. Trong giai đoạn trước mắt khi cả Moody và Fitch vẫn tiếp tục giữ đánh giá AAA cho Mỹ thì hầu hết các qui định pháp lý liên quan đến mức độ rủi ro của tài sản tài chính sẽ không bị ảnh hưởng. Ngay cả chủ nợ TQ, dù có lên tiếng "nhắc nhở" Mỹ về khả năng trả nợ, vẫn tiếp tục mua vào trái phiếu chỉnh phủ Mỹ vì không còn lựa chọn nào khác.

Tuy nhiên động thái cắt rating của S&P có một số hệ lụy không dễ thấy. Trước hết là ảnh hưởng dây chuyền của việc Mỹ bị downgrade. Ngay trong ngày thứ Hai (8/8) S&P đã hạ rating của Fannie Mae và Freddie Mac, hai công ty bán chính phủ chuyên chứng khoán hóa các khoản nợ bất động sản của Mỹ. Bên cạnh đó S&P cũng hạ rating của 5 công ty bảo hiểm lớn của Mỹ và đặt Berkshire Hathaway của nhà đầu tư huyền thoại Warren Buffett vào negative watch. Đây là điều bắt buộc vì những công ty này nắm giữ một lượng lớn trái phiếu chính phủ Mỹ và/hoặc được chính phủ Mỹ bảo đảm. Không như chính phủ Mỹ, những công ty tài chính lớn khi bị hạ mức tín nhiệm thường gặp khó khăn thanh khoản vì sẽ bị yêu cầu nộp thêm thế chấp cho các khoản nợ tài chính của mình như trường hợp AIG năm 2008.

Ngay cả nếu không bị đánh tụt hạng trực tiếp, những định chế tài chính sử dụng trái phiếu chính phủ Mỹ làm thế chấp cũng sẽ phải nộp thêm tiền hoặc phải giải chấp bớt nợ. Sàn giao dịch hàng hóa Chicago (CME) đã chính thức chiết khấu bớt (haircut) một phần thế chấp bằng trái phiếu của chính phủ Mỹ cho những hợp đồng phái sinh mua bán tại đây. Một số nhà phân tích lo ngại yêu cầu haircut này cũng sẽ lan ra thị trường repo, là một thị trường vốn ngắn hạn rất quan trọng của Mỹ. Tuy ảnh hưởng trực tiếp trước mắt không lớn, nhưng nếu cuộc khủng hoảng nợ ở châu Âu tiếp tục xấu đi thì nhiều ngân hàng Mỹ có exposure ở châu Âu sẽ có nhu cầu vốn tăng lên rất nhanh và sẽ gây sức ép lên thị trường repo. Bản thân các ngân hàng lớn châu Âu cũng tham gia tích cực trong thị trường repo của Mỹ.

Nhưng không chỉ có vậy, lo ngại lớn nhất của giới phân tích lúc này không nằm ở yếu tố kinh tế hay tài chính mà là chính trị. Việc Mỹ lần đâu tiên trong lịch sử bị "nghi ngờ" có khả năng vỡ nợ sẽ được giới chính trị gia cực hữu (Tea Party) sử dụng để gây ảnh hưởng và kiếm phiếu trong các cuộc bầu cử QH trong tương lai. Một nền chính trị quá phân cực sẽ hạn chế khả năng Nhà Trắng và Fed đưa ra những chính sách kinh tế mạnh mẽ. Nước Mỹ sẽ "hướng nội" hơn, để ngỏ hoặc làm chậm trễ những nỗ lực quốc tế trong các vấn đề như môi trường hay cải tổ hệ thống tài chính quốc tế. Mặc dù đưa ra đánh giá credit rating một quốc gia hay một công ty là quyền của S&P và các CRA khác, lần downgrade này của S&P xứng đáng bị chỉ trích từ mọi phía.

[Note: Một version bài viết này đã đăng trên SGTT.]

Potential GDP III

Nhân tân Chủ tịch Ủy ban Giám sát Tài chính Quốc gia Vũ Viết Ngoạn (cựu Phó chủ nhiệm Ủy ban Kinh tế Quốc hội khóa 12, là cơ quan soạn thảo bản kiến nghị 10 điểm tôi đã đề cập đến) nhắc đến "output gap", tôi xin giới thiệu thêm một phương pháp tính potential GDP. Phương pháp này không phổ biến bằng HPF nhưng có structure tốt hơn (state-space model) và dùng phương pháp ước lượng "oách" hơn (Kalman filter). Cảnh báo: những kết quả tôi trình bày dưới đây chỉ có tính tham khảo.

VNGDP

(Cám ơn bạn Duong Nguyen đã giới thiệu cho tôi sử dụng dịch vụ Scribd này)