Capital surplus

Luật Doanh nghiệp của VN qui định cổ phiếu của công ty phải có face value là một tỷ lệ nhất định của vốn điều lệ. Đây là một qui định "cổ hủ" (nhiều nước đã bỏ yêu cầu này) và gây ra phiền phức cho chính những nhà quản lý. Cụ thể là nếu cổ phiếu được phát hành ra bên ngoài và được mua với giá cao hơn face value thì trong sổ sách của công ty xuất hiện thêm "mục thặng dư vốn" (capital surplus) sẽ gây rắc rối như trong trường hợp sau đây.

Mục 7.1 (tr. 10) trong bản cáo bạch IPO của Petrolimex qui định việc phân phối số tiền thu được từ đợt phát hành cổ phần (có lẽ đây là qui định chung cho các đợt cổ phần hóa khác chứ không riêng gì Petrolimex). Nếu tôi hiểu đúng gạch đầu dòng thứ ba (viết rất không rõ nghĩa) thì 94.99% số capital surplus sau khi hoàn thành IPO sẽ phải chuyển về cho nhà nước. Logic của việc chuyển số tiền này về cho nhà nước có lẽ là số capital surplus đó được cho là capital gain của nhà đầu tư đầu tiên (i.e. nhà nước). Bạn có thể dễ thấy hơn logic này nếu thay vì chỉ IPO một phần, nhà nước bán 100% số cổ phần của mình cho công chúng thì tất cả số tiền thu được (gồm face value + capital surplus) sẽ vào túi của nhà nước. Tuy nhiên nếu đã coi số capital surplus này là capital gain thì tại sao nhà nước không được hưởng toàn bộ số surplus?

Ngược lại, nếu lập luận theo company valuation thì có thể coi số surplus này là phần chênh lệch giữa book value và vốn điều lệ. Trong trường họp này số chênh lệch này được chia theo tỷ lệ cổ phần nắm giữ là hợp lý. Tuy nhiên nếu nhà nước rút phần chênh lệch của mình (94.99% capital surplus) thì các cổ đông còn lại cũng phải được rút số 5.01% còn lại mới hợp lý. Trong phương án này nếu giá cổ phiếu sau đó rất gần với giá IPO thì nhà đầu tư sẽ bán ngay số cổ phiếu mình nắm giữ ra thị trường và họ được hưởng một khoản chênh lệch mà hầu như không phải làm gì cả. Như vậy chỉ có một logic duy nhất hợp lý là giá cổ phiếu sau IPO phải giảm ngay lập tức về face value để phản ánh việc các cổ đông rút số capital surplus của mình ra. Trong trường hợp chỉ một mình nhà nước được rút phần capital surplus của mình thì giá cổ phiếu sau IPO có thể cao hơn face value để phản ánh phần capital surplus còn lại (nhà đầu tư bị thiệt vì nhà nước được hưởng free một phần số capital surplus mới này).

Theo tôi nhà nước nên để lại phần capital surplus của mình trong doanh nghiệp đã cổ phần hóa. Còn nếu nhà nước rút ra thì phải điều chỉnh lại tỷ lệ cổ phần nắm giữ hoặc rút ra thông qua hình thức share buyback, nghĩa là cũng làm giảm tỷ lệ cổ phần của nhà nước. Một điểm nhỏ nữa là trong gạch đầu dòng thứ 2 của mục 7.1, việc nhà nước phải chịu chi phí thực hiện chính sách cho người lao động dôi dư cũng không hợp lý trên quan điểm valuation. Chi phí này phải do công ty (post IPO) chịu, nghĩa là chia sẻ cho tất cả các cổ đông chứ không phải chỉ những cổ đông trước IPO.

Update (25/7): Để thấy sự bất công khi nhà nước được rút phần capital surplus của mình sau IPO còn các nhà đầu tư tư nhân thì không, bạn có thể coi rút capital surplus như một đợt special dividend. Ở đây cổ đông nhà nước được trả dividend theo tỷ lệ góp vốn của mình nhưng các cổ đông khác không được nhận số dividend tương ứng.