Leverage

Tuổi trẻ có một bài báo về tình hình khó khăn của doanh nghiệp vì lãi suất tăng cao, một trích đoạn như sau: "Ông Nguyễn Trí Kiên, giám đốc Công ty may túi xách Minh Tiến, cho biết cần vay 6 tỉ đồng vốn lưu động nhưng NH thông báo LS lên đến 24-25%/năm. “DN phải lãi trên 30% mới kham nổi LS này” - ông Kiên nói ". Nếu thông tin này đúng và nhiều doanh nghiệp vừa và nhỏ (SME) của VN cũng có tình trạng như vậy, tôi rất lo ngại cho nền kinh tế, không phải vì mặt bằng lãi suất hiện đang quá cao, mà vì mức độ leverage cao của các doanh nghiệp SME.

Tôi đoán khái niệm lợi nhuận mà ông Kiên nói là operating profit, nghĩa là revenue - cost of good sold. Giả sử lãi suất trung bình doanh nghiệp này phải trả 25% (thực tế phải nhỏ hơn vì lãi suất 25% là cho các khoản vay hiện tại, còn lấy trung bình với các khoản vay trước đây có lãi suất thấp hơn thì chi phí lãi suất trung bình của doanh nghiệp phải nhỏ hơn 25%). Giả sử tiếp theo chi phí gián tiếp (overhead expenses) chiếm 5% revenue, nên nhớ chinh phí này không tính depreciation/amortization (không phải cash expenses) mà chỉ là chi phí hành chính, giao tiếp, quản cáo nếu có. Như vậy EBITDA margin phải đạt 25% mới đủ trang trải cho chi phí lãi suất.

Cost of good sold (gồm chi phí nguyên liệu và nhân công) phải được tài trợ từ working capital, bao gồm tiền vay (loans + credits) và vốn tự có (equity). Nếu EBITDA margin bằng 25% chỉ đủ để trả cho chi phí lãi suất, nghĩa là doanh nghiệp này phải vay toàn bộ working capital (tôi giả định trong giai đoạn lãi suất đang cao như hiện tại doanh nghiệp không đi vay để đầu tư vào fixed assets - đó là điều NHNN mong muốn khi thắt chặt sách tiền tệ để chống lạm phát). Tôi không biết chính xác tỷ lệ current assets/fixed assets của những doanh nghiệp SME ở VN, nhưng đoán tỷ lệ này khá cao so với những doanh nghiệp lớn (capital intensive). Nếu toàn bộ working capital là debts thì current assets cũng được tài trợ bằng debt và tỷ lệ debt/equity sẽ rất cao. Nói cách khác các doanh nghiệp SME này có leverage rất cao (khá ngạc nhiên vì họ thường xuyên kêu ca khó tiếp cận nguồn vốn ngân hàng).

Một doanh nghiệp có leverage cao sẽ có lợi nhuận (ROE) cao nhưng rủi ro cũng cao. Đấy là lý do tại sao các ngân hàng không muốn cho những doanh nghiệp này vay trong giai đoạn có credit rationing (bị NHNN khống chế credit growth). Ngược lại trong những giai đoạn "easy money" (lãi suất thấp, NHNN thả lỏng kiểm soát chất lượng tín dụng), những doanh nghiệp có leverage cao (có lợi nhuận cao) sẽ bành trướng và "tiêu diệt" những doanh nghiệp làm ăn cẩn thận (có leverage thấp). Nếu nhìn xa trông rộng, những doanh nghiệp làm ăn tốt trong giai đoạn easy money phải tìm cách giảm bớt leverage (thông qua retained earning) thì đến giờ đã không quá khó khăn như vậy. Tôi rất thông cảm với các SME đang phải vật lộn để tồn tại, nhưng lỗi không phải chỉ ở "ông nhà nước" và "ông ngân hàng" mà còn ở chính "ông chủ" của các doanh nghiệp đó.

Một nền kinh tế có leverage cao sẽ dễ mất ổn định và sẽ cần phải có một giai đoạn develveraging như các nước bị rơi vào đợt khủng hoảng vừa rồi. Bài học cho các CEO/CFO là khi thấy lạm phát bắt đầu tăng cao và có dấu hiệu NHNN sẽ thắt chặt tiền tệ doanh nghiệp phải tích trữ cash bằng cách cắt giảm chi tiêu phi sản xuất, các kế hoạch đầu tư và/hoặc chi trả cổ tức. Đấy là develeveraging chủ động trước khi lãi suất tăng cao, đừng để đến lúc phải buộc phải develeraging bị động (cắt giảm nhân lực, bán tài sản,...) vì làm ăn thua lỗ.