Season's Greetings

Nhân dịp Giáng sinh và Năm mới, chúc các bạn một kỳ nghỉ đầm ấm với gia đình và người thân. Mong mọi điều tốt đẹp sẽ đến với các bạn, với kinh tế VN và kinh tế thế giới trong năm 2011. Blog kinhtetaichinh tạm thời đóng cửa trong một tháng vì chủ nhân về quê thăm gia đình, hẹn gặp lại các bạn trong năm mới.

Links

- Slate: Billion Prices Project: Hai nhà kinh tế của MIT đang phát triển một website thu thập giá các loại hàng hóa bán online để xây dựng một dạng chỉ số giá tương tự như CPI. Mục tiêu của website này là sẽ cung cấp số liệu về chỉ số giá cho tất cả các quốc gia theo thời gian thực (real time). Hiện tại họ mới có chỉ số của 12 quốc gia nhưng đang thu thập số liệu cho 70 nước khác, trong đó có VN. Tôi rất curious đợi xem số liệu của BPP so với CPI của TCTK như thế nào.

- WSJ: Euro carry trade: đồng euro đang trở thành funding currency cho các carry traders, rất ngược đời vì lãi suất của USD và Yen vẫn thấp hơn nhiều. Lý do chính là rủi ro tăng giá của euro hiện rất thấp nên traders yên tâm vay euro và đầu tư vào các higher yield currencies như AUD chẳng hạn.

- WSJ: Swap lines: Fed vừa gia hạn swap lines với 5 central banks lớn thêm 6 tháng nữa. Mặc dù facility này hiện thời chỉ là một cách phòng ngừa rủi ro từ cuộc khủng hoảng nợ châu Âu, tôi chợt nghĩ biết đâu đây là một biện pháp nới lỏng tiền tệ gián tiếp của ECB thay vì phải hạ lãi suất hay theo đuổi QE như Fed.

- TBKTSG: ATM lưu động: cuối cùng NHNN đã cho phép "thí điểm" ATM lưu động. Hơn một năm trước tôi đã viết như thế này khi biết tin NHNN cấm các ATM lưu động: "Nếu thực sự NHNN lo ngại ai đó làm giả mobile ATM đem đi các nơi lừa gạt thì NHNN có thể yêu cầu các NHTM phải có biện pháp đối phó chứ không phải cấm tiệt như vậy. Bài báo của TBKTSG cho biết NHNN cấm vì chưa có qui định về dịch vụ này, đây là một lý do hết sức vô trách nhiệm."

- Quách Mạnh Hào: Thắt chặt tiền tệ?: TS Hào ngả về phe supply-siders (eg BKT, THN), cho rằng thắt chặt tiền tệ sẽ không ổn định được vĩ mô vì supply sẽ giảm do credit giảm. Vấn đề là bạn cho rằng lạm phát của VN hiện đang do demand cao hay do supply thấp? Tăng lãi suất sẽ làm giảm cả demand lẫn supply, còn giảm lãi suất sẽ có tác dụng ngược lại. Cái nào sẽ tăng/giảm nhanh hơn? Trong bài của TS Hào có trích dẫn Calvo, tôi tìm mãi mới có link download được bài này về đọc (bài này từ một hội thảo của WB năm 1990, đăng trên WB Economic Review đầu năm 1992). Trong phần kết luận Calvo cho rằng lãi suất thực không nên vượt quá 15-20% trong một thời gian dài. Với mức lạm phát gần 10% như của VN hiện tại, cái trần đó tương đương với lãi suất danh nghĩa trên 25%. Tất nhiên không thể máy móc áp dụng con số Calvo đưa ra, nhưng có thể thấy lãi suất tăng vọt lên 17-20% không hẳn là một mức không thể chấp nhận được, chí ít theo quan điểm của Calvo.

- The Economist: Teachers' value: hàng loạt các blogs tên tuổi hôm nay trích dẫn nghiên cứu này, cho rằng trị giá của một giáo viên giỏi (one standard deviation above average) là $400k cho một lớp học có 20 học sinh. Hôm trước báo này cũng có một bài nói rằng khảo sát của PISA cho thấy chất lượng giáo dục phụ thuộc vào chất lượng giáo viên nhiều hơn là tổng số chi phí cho giáo dục (tính theo %GDP). "Không thầy đố mày làm nên", bây giờ thành "không thầy giỏi đố mày giỏi".

- Google: Book Ngram Viewer: cũng như nhiều bloggers khác, sau biết về dịch vụ mới này của Google tôi không thể không thử search vài cụm từ: Saigon/Hanoi, Le Duan/Truong Chinh/Vo Nguyen Giap, Ho Chi Minh/Ngo Dinh Diem, Doc Lap/Tu Do, Capitalism/Communism... Một điều kỳ thú là từ "internet" đã xuất hiện từ những năm 1900, không biết đó là lỗi của Google hay là typo từ từ "Internat".

- WSJ: Share buyback: Trong Q3 các công ty Mỹ đã bỏ ra $92b mua lại share của chính mình, theo nguyên lý corporate finance thì điều này có nghĩa là hoặc các dự án đầu tư có expected return quá thấp nên công ty không biết dùng cash vào việc gì, hoặc market price của cổ phiếu quá rẻ nên expected stock return quá hấp dẫn. Một điều chắc chắn là các thể loại ratio valuation (PE, P/Book, leverage...) sau buyback đều sẽ tốt lên, nghĩa là balance sheet tốt lên. Xét trên khía cạnh macro, điều này tốt cho nền kinh tế và cũng là mục tiêu (implicit) của Fed khi nới lỏng tiền tệ. Không rõ thời gian vừa rồi khi giá cổ phiếu của nhiều công ty VN giảm xuống dưới mệnh giá có công ty nào buyback không?

- Krugman: Age of capital stock: Krugman trích dẫn một đồ thị của Michael Mandel về tuổi trung bình của fixed assets giữa government, business, household sectors của Mỹ. Tôi không rõ với household thì Mendel tính thế nào, với government và business có lẽ tác giả dựa vào số liệu depreciation trong balance sheets. Trong hơn 40 năm qua, trong khi tuổi trung bình của household và business fixed assets khá ổn định, của government đã tăng gần gấp rưỡi (từ 16 lên 24 năm). Điều này có thể vì Mỹ không chú trọng đầu tư vào infrastructure như Krugman nói, nhưng cũng có thể vì Mỹ đã tiến vào giai đoạn "steady state", nghĩa là marginal benefit của việc xây dựng thêm infrastructure không cao nữa nên government bỏ tiền vào những lĩnh vực khác.

- FT: ECB raises capital: không như các NHTM VN vừa được hoãn không phải tăng vốn điều lệ, ECB sẽ tăng số vốn điều lệ lên gấp đôi, từ €5.76b lên €10.76b. Đọc bài này mới biết những nước trong EU nhưng không trong EMU như UK vẫn phải góp vốn vào ECB, tuy với một tỷ lệ rất nhỏ. Các bạn sinh viên lưu ý, nhiều textbook có ví dụ balance sheet của một central bank thường không có equity, nghĩa là toàn bộ assets = liabilities (khác với một công ty/bank bình thường assets=liabilities+equity). Trên thực tế điều này không đúng, hầu hết các central banks đều có equity, tuy rất nhỏ. Bởi vậy nhiều người phản đối central banking (như Ron Paul bên dưới) hay viện dẫn leverage của central banks rất cao, cỡ 100-500x, như là một rủi ro lớn của nền kinh tế.

- WSJ: End the Fed: Ron Paul trả lời phỏng vấn sau khi được chính thức xác nhận sẽ trở thành chủ tịch tiểu ban giám sát Fed. Nổi tiếng với tư tưởng xóa bỏ fiat money và thay bằng gold standard, vị dân biểu này cho biết sẽ xúc tiến đề suất full audit Fed của mình và làm mọi cách để giảm vai trò của Fed. Thực ra sự "kèn cựa" giữa QH Mỹ và Fed đã có từ xa xưa, rất nhiều nghị sĩ cho rằng QH phải kiểm soát Fed chứ không thể để một cơ quan không do dân bầu cử trực tiếp có nhiều quyền lực như vậy. Giới academic đa số chống lại ý tưởng này, viện dẫn yêu cầu independence của central bank để bảo vệ Fed khỏi ảnh hưởng/kiểm soát của politicians. Update: Krugman nghi ngờ market đang lo Ron Paul sẽ ép Fed phải tăng lãi suất trong năm 2011.

- WSJ: iphone export to US: Bài này mấy hôm nay được giới bloggers nhắc đến rất nhiều, một số viện dẫn sự "bất hợp lý" của thống kê xuất nhập khẩu để cho rằng vấn đề TQ xuất siêu vào Mỹ thực ra không quá nghiêm trọng (trong ví dụ iphones, số liệu chính thức là Mỹ nhập $1.9b từ TQ cho sản phẩm này, nhưng nếu tính theo value-added thì thực ra Mỹ xuất siêu $48m). Những lập luận như vậy (PBoC cũng đã từng viện dẫn) có nhiều điểm không đúng, tôi sẽ thảo luận thêm khi có điều kiện, ở đây tôi chỉ muốn chỉ ra rằng bài nghiên cứu mà WSJ trích dẫn do 2 nhà nghiên cứu của GRIPS và ADBI viết dưới dạng discussion paper, nghĩa là một dạng bản thảo khoa học chưa được kiểm chứng và phản biện. Một trong hai người này tên là Yuqing Xing, có lẽ gốc TQ.

- BlackSocks: "After a successful business dinner, the party was moved to a Japanese tea house, where it is customary to remove your shoes. Samy looked down and a feeling of dread and doom enveloped him. The two socks did not match. Worse yet, Samy’s big toe was sticking out of the faded fabric. There was a large hole in the right sock. He spent the rest of the evening sitting cross-legged, attempting to hide his foot.": đấy là khởi nguồn của BlackSocks, một công ty hiện đang bán hơn 1 triệu đôi tất/năm trên 72 quốc gia qua hình thức "sockscription", cứ mỗi 4 tháng khách hàng nhận được 3 đôi tất mới để yên tâm không bao giờ rơi vào tình trạng xấu hổ như Samy.

- VNEconomy: "[chính phủ VN] ...vẫn ưu tiên mục tiêu tăng trưởng thay vì mục tiêu ổn định": nhận định của Moody khi downgrade VN và 6 ngân hàng thương mại. Bây giờ câu này đã thành câu cửa miệng của các "nhà" kinh tế.

- TBKTSG: "Theo Hiệp hội chế biến và xuất khẩu thủy sản Việt Nam (VASEP) việc WWF đưa cá tra, ba sa vào danh mục đỏ trong cẩm nang tiêu mới được ban hành về cơ bản chưa ảnh hưởng gì đến các hợp đồng đã ký của các doanh nghiệp Việt Nam tại các nước châu Âu.": dù WWF đã nhượng bộ nhưng câu này hớ quá, lỡ sau này có cần kiện tụng gì thì nó sẽ là bằng chứng chống lại VN.

- Business Insider: 11 geopolitical risks in 2011: Ngoại trừ những rủi ro dễ thấy như EU/EMU crisis, North/South Korea, một báo cáo của Nomura liệt kê 11 rủi ro địa chính trị tiềm tàng trong năm 2011. Đứng thứ 2 trong danh sách này là "Will Vietnam experience economic uncertainty in the wake of Communist Party Congress?"

- WSJ: Walmart at midnight: CEO của WalMart cho biết thời gian gần đây sale đúng vào nửa đêm ngày mùng 1 hàng tháng tăng mạnh, nguyên nhân là dân thất nghiệp Mỹ nhận được unemployment insurance đúng vào 0 giờ ngày 1 hàng tháng. Vị CEO này nói: " ...the only reason somebody gets out in the middle of the night and buys baby formula is that they need it, and they’ve been waiting for it."

- Vlad Putin: Blueberry Hill: chưa bao giờ thấy Mr. Putin hồi hộp như một cậu boy mới lớn thế này. Dẫu sao cũng ngả mũ phục ngài thủ tướng, rồi thở dài biết đến bao giờ...

- IMF: Avinash Dixit: một bài viết thú vị về tiểu sử Dixit, ngạc nhiên lại đăng trên một tạp chí của IMF. Trong khi đó 2 staff của WB lại có một nghiên cứu về stock returns.

- Rajiv Sethi: ETF: liệu loại hình đầu tư này có lợi hay có hai cho market, câu trả lời chưa ngã ngũ nhưng Sethi có vẻ nghiêng về phía chống.

- Business Insider: Wikileaks revenge: đến lượt Amazon vừa bị đánh gục mặc dù tuần trước các hackers đã thất bại trong một cuộc attack có báo trước cho Amazon. [Update: Amazon tuyên bố sự cố vừa rồi là lỗi kỹ thuật (mất điện) chứ không phải DDOS attack.]

- Alea: Debt buyback: một bài viết của IMF hướng dẫn các nước đang phát triển mua lại government bond của mình. Các chuyên viên Bộ Tài chính cần phải đọc bài này.

- Alea: Who causes the recent crisis: Theo BIS đó không phải là Ireland hay các PIIGS khác mà chính là Đức và Pháp khi hai nước này thỏa thuận vào ngày 18/10 về việc sẽ thiết kế một cơ chế cho phép các nước (PIIGS) trừ một phần nợ của các nhà đầu tư nước ngoài. EU đổ thêm dầu vào lửa ngày 28/10 khi ủng hộ đề nghị này và cho biết các thành viên EU đều tán thành. Một số quan chức phải tìm cách hạ nhiệt bằng cách tuyên bố điều này chỉ áp dụng cho bonds phát hành sau năm 2013.

- Vũ Thành Tự Anh: World Bank's report: hoàn toàn đồng ý với phê phán của anh Tự Anh về cách tính REER trong báo cáo này. Trước đây tôi đã tính REER và cũng như anh Tự Anh chỉ ra, nếu thay đổi điểm khởi đầu từ năm 2000 thành năm 2004 thì REER của VN tăng khá mạnh (xấp xỉ 20%) chứ không như WB kết luận. Nếu bạn xem đồ thị REER/NEER của tôi bạn sẽ thấy "key point" trên đồ thị này là năm 2004 chứ không phải năm 2000. Một góp ý nhỏ cho các tác giả của bản báo cáo, khi REER tăng không có nghĩa đồng nội tệ overvalued, đúng ra phải label đồ thị là appreciated/appreciation. REER/NEER là khái niệm tương đối chứ không phải tuyệt đối.

- Andy Harless: What is "printing money": ý tưởng QE II chỉ là một cách shortening government debt maturity không mới, nhưng những vấn đề Harless nêu ra về định nghĩa thế nào là "money" rất đáng suy nghĩ. Lập luận của Harless bảo vệ Bernanke khi Ben cho rằng QE I là "printing money" còn QE II không phải "printing money" khá thú vị. Tuy nhiên theo tôi điều quan trọng không phải khái niệm printing money hay không mà là tính hiệu quả của chính sách và ảnh hưởng của nó vào nền kinh tế.

- FT: European bonds: Wolfgang Münchau kêu gọi châu Âu phát hành một loại bond chung cho toàn bộ các thành viên EMU, một dạng fiscal union đơn giản để chống lại nguy cơ đồng Euro sụp đổ.

- Krugman: Growth and election: Krugman tóm tắt ý tưởng chính của Larry Bartels bằng một đồ thị rất dễ hiểu. Voters chỉ quan tâm đến growth rate trong giai đoạn ngay trước khi bầu cử chứ không phải level.

- FT: Interest rate war: FT đưa tin về vụ Techcombank và Seabank đột ngột tăng lãi suất lên 18%, có nhắc đến chi tiết các ngân hàng lớn đe dọa sẽ trả đũa. Tôi không rõ hoạt động của interbank market ở VN thế nào, nhưng nếu các ngân hàng lớn chấm dứt/hạn chế quan hệ với 2 ngân hàng này trên interbank thì hậu quả sẽ vô cùng nghiêm trọng.

- Business Insider: Wikileaks: tối qua (8/12) một nhóm hackers đã tấn công và đánh sụp website của Mastercard và Visa để trả thù cho Wikileaks. Đặc biệt vụ tấn công website Visa đã được thông báo trước giờ cụ thể nhưng Visa vẫn không chống cự lại được.

- Zerohedge: Monetary Policy Subcommittee: cuối cùng nightmare của Bernanke đã thành hiện thực, nghị sĩ Ron Paul của đảng Cộng hòa, người từng đã viết sách yêu cầu xóa bỏ Fed, sẽ trở thành chủ tịch Monetary Policy Subcommittee của QH Mỹ, là bộ phận trực tiếp giám sát Fed.

- Võ Trí Thành: "... các chỉ tiêu (kinh tế của QH đặt ra)... vẫn hơi tham vọng": trên thế giới chắc chỉ còn vài nước hàng năm QH biểu quyết chỉ tiêu tăng trưởng kinh tế, một dạng "tàn dư" của tư duy kinh tế kế hoạch.

- Bloomberg: Foreign reserve: Theo IMF, dự trữ ngoại tệ của VN cuối năm 2009 là $14.1b, cuối năm 2010 sẽ khoảng $15.5b, bằng 1.8 tháng nhập khẩu (8 tuần).

- AFP: Vietnam's price control: Tôi không biết ảnh hưởng của AmCham/EuroCham lớn đến đâu, có lẽ chẳng cần để ý đến ý kiến của họ. Tuy nhiên nếu phải phản biện lại lập luận của AmCham cho rằng price control vi phạm nguyên tắc free trade của WTO thì tôi sẽ nói market-wide price control hoàn toàn không vi phạm WTO, tương tự như thuế tiêu thụ đặc biệt. Việc nhiều mặt hàng nhập khẩu bị ảnh hưởng (sữa, thuốc) đơn giản vì VN hầu như chưa sản suất được những mặt hàng này và có nhiều lý do để tin rằng những nhà nhập khẩu có monopoly power khi định giá bán lẻ.

- Krugman: Deficit-led crisis: Krugman không đồng ý với quan điểm của Wolfgang Schäuble, Bộ trưởng Tài chính Đức cho rằng các nước bị khủng hoảng đều do budget deficit. Trên thực tế điều này chỉ đúng với Hi lạp, cả Spain và Ireland đều có budget surplus trước khi khủng hoảng xảy ra, deficit là hậu quả chứ không phải nguyên nhân của khủng hoảng. Bởi vậy fiscal austerity không phải là giải pháp mà sẽ làm tình hình tồi tệ thêm. Thực tế những nước không bị ràng buộc trong EMU như Ba lan và Iceland và không bị buộc phải cắt giảm chi tiêu, thay vào đó là phá giá nội tệ, đều có tình hình kinh tế tốt hơn Ireland và Hi lạp.

- Krugman: New ideas in economics: trả lời cho bạn Duy Linh tại sao Shiller/Thaler ít được nhắc đến.

- TBKTSG: Thị trường bảo hiểm: từ năm 2000 đến nay số doanh nghiệp kinh doanh bảo hiểm tăng từ 14 lên 50, doanh thu tăng từ 3000 tỷ năm 2000 lên 25 nghìn tỷ năm 2009, tổng tiền đầu tư tăng từ 6000 tỷ lên gần 67 nghìn tỷ.

- Nguyễn Văn Giàu: "Còn chuyện lạm phát cao trong thời gian qua có nguyên nhân từ chính sách tiền tệ hay không thì rất khó kết luận, bởi các chỉ số tiền tệ cơ bản được thực hiện theo kế hoạch đầu năm, trong khi lạm phát còn có nguyên nhân như cầu kéo, chi phí đẩy...": trong khi điều kiện kinh tế/tài chính trong nước và thế giới thay đổi xoành xoạch mà NHNN vẫn giữ những chỉ số theo kế hoạch đưa ra từ đầu năm thì vai trò của cơ quan này là gì?

Money and banking VII

Cho đến cuối thế kỷ 15, ngoại trừ một số ngoại lệ, tiền tệ trên thế giới đa số đều dưới dạng commodity currency. Nghĩa là những đồng tiền (thường là coin) có một giá trị cụ thể phụ thuộc chủ yếu vào chất liệu làm ra nó và trọng lượng của đồng tiền. Như đã đề cập đến trong M&B V, vàng là lựa chọn phổ biến nhất cho đến thời điểm đó vì những đặc tính của nguyên tố này, trong đó tính fungible có vai trò rất lớn trong thương mại quốc tế. Tuy nhiên đến thế kỷ 16-17 một xu hướng tiền tệ mới bắt đầu hình thành thay thế dần cho commodity currency: fiat money xuất hiện.

Khoảng thời gian này ở một số vùng thuộc Ý và Tây Ban Nha trên bờ Địa Trung Hải, nơi có hoạt động thương thuyền rất phát triển, nhiều nhà buôn bắt đầu thấy trở ngại khi phải đem theo một lượng vàng lớn theo người. Ai đó đã nảy ra sáng kiến gửi số vàng của họ ở một "tiệm vàng" (goldsmith) có uy tín tại địa phương và sau khi giao dịch hàng hóa xong thì hai bên buyer-seller dắt nhau đến tiệm vàng đó thanh toán. Các tiệm vàng thường có kho chứa vàng khá an toàn nên giảm thiểu khả năng trộm cắp và tiết kiệm chi phí vận chuyển (sellers có thể tiếp tục gửi số vàng được thanh toán tại đó mà không nhất thiết rút ra).

Một thời gian sau, chủ các tiệm vàng tiếp tục nảy ra sáng kiến thay vì 2 bên thanh toán phải dắt nhau đến làm thủ tục tại tiệm của mình, tiệm vàng phát hành một chứng chỉ xác nhận số vàng của một người đã gửi vào đó. Nếu anh ta đi mua hàng đúng bằng giá trị của số vàng trong chứng chỉ, anh ta chỉ việc giao chứng chỉ cho sellers là xong. Sellers sẽ tự động đem chứng chỉ này đến tiệm vàng để rút vàng ra hoặc chuyển sang chứng chỉ mới xác nhận sở hữu của mình. Dần dần hoạt động trao đổi chứng chỉ này trở nên phổ biến và những chứng chỉ do các tiệm vàng phát hành trở thành một dạng medium of exchange thuận tiện hơn nhiều so với những đồng tiền vàng. Có lẽ vào một thời điểm nào đó người ta bắt đầu gọi những chứng chỉ này là "money" và chấp nhận nó trong các giao dịch thương mại miễn là nó được phát hành bởi một tiệm vàng uy tín. Đây chính là fiat money, nghĩa là những đồng tiền (giấy) mà chất liệu làm ra nó không có mấy giá trị nhưng được đảm bảo bằng một lượng tài sản có giá trị cất giữ ở một nơi an toàn.

Nếu lịch sử dừng lại ở đây hệ thống tiền tệ này sẽ là một hệ thống 100%-reserve free banking with gold standard. Free banking có nghĩa là bất kỳ ai có uy tín cũng có thể phát hành fiat money, quyền phát hành tiền tệ không nằm trong tay một monopolist nào, dù là nhà nước hay tư nhân. Trên thực tế hệ thống free banking đã tồn tại cho đến tận thế kỷ 19 ở một số nước châu Âu và nhiều tiểu bang của Mỹ. Gold standard ở đây có nghĩa là dù có rất nhiều fiat money khác nhau do các tiệm vàng, sau này phát triển thành các ngân hàng, phát hành, tất cả những đồng tiền này đều được bảo đảm bằng vàng. Còn 100% reserve nghĩa là một tiệm vàng phát hành bao nhiêu chứng chỉ thì phải có từng đó vàng cất trong kho để đảm bảo yêu cầu rút vàng vô điều kiện của người sở hữu chứng chỉ.

Nhưng tất nhiên lịch sử không dừng ở đó, sau một thời gian làm dịch vụ giữ hộ vàng các chủ tiệm vàng/ngân hàng để ý rằng càng ngày nhu cầu rút vàng ra càng ít, những người sở hữu các chứng chỉ gửi vàng thích giữ fiat money hơn vì nó gọn nhẹ và được chấp nhận rộng rãi không khác gì vàng thật. Khi kinh tế phát triển và nhu cầu vốn tăng cao, các chủ tiệm vàng nhận thấy họ có thể lấy một số vàng trong kho ra cho vay, tất nhiên với một lãi suất nhất định, mà không hề hấn gì tới trách nhiệm hoán đổi chứng chỉ lấy vàng khi được yêu cầu. Hơn nữa đa số những người vay vàng cũng không rút vàng thật mà chỉ cần nhận một chứng chỉ mới để dùng nó làm phương tiện thanh toán. Chừng nào tiệm vàng còn uy tín (theo nghĩa người sở hữu các chứng chỉ gửi vàng không ồ ạt đến rút vàng ra), tiệm vàng đó có thể phát hành một lượng chứng chỉ nhiều hơn rất nhiều số vàng thực sự trong kho. Đây chính là một hệ thống fractional reserve system, fractional ở đây nghĩa là nhỏ hơn 100%.

Như vậy, hệ thống FRS ra đời khi nhu cầu vốn tăng cao cùng với sự tăng trưởng kinh tế đột phá ở châu Âu trong giai đoạn cách mạng công nghiệp. Tỷ lệ reserve (lượng chứng chỉ/lượng vàng thật trong kho/lượng chứng chỉ) phụ thuộc vào tốc độ rút vàng, các yếu tố mùa vụ, chu kỳ kinh tế, các yếu tố chính trị xã hội (eg chiến tranh). Mỗi tiệm vàng/ngân hàng dựa vào kinh nghiệm của mình để quyết định tỷ lệ reserve, càng thấp càng có nguy cơ không đảm bảo được nhu cầu rút vàng nhưng càng có lợi nhuận cao vì thu được nhiều lãi suất. Nếu tỷ lệ này thấp quá có thể sẽ bị bank run và phá sản, nếu cao quá sẽ không thể cạnh tranh được với những tiệm vàng/ngân hàng khác, dẫn đến mất khách hàng, cả người gửi lẫn người vay vàng.

Nếu như trước đây khách hàng phải trả phí để được gửi số vàng của mình tại tiệm vàng, giờ đây họ được trả một ít lãi suất. Vô hình chung tiết kiệm được kích thích và một lượng vàng "cất trong dân" được huy động vào "thị trường vốn" góp phần gia tăng sự phát triển kinh tế. Nên nhớ khi một lượng vàng X được gửi vào hệ thống FRS, số chứng chỉ được phát hành tối đa sẽ là X/r, trong đó r là reserve ratio. Sự ra đời của FRS như đã nói bên trên do tốc độ kinh tế gia tăng, nhưng ngược lại FRS cũng giúp cho kinh tế phát triển mạnh hơn, một dạng positive feedback loop. Đến đây bạn có một hệ thống gọi là fractional reserve free banking with gold standard, được lưu hành ở nhiều nước cho đến thế kỷ 19.

Trong hệ thống này bạn cần lưu ý 2 điểm. Thứ nhất, khái niệm "in tiền" mà bây giờ nhiều người nghiễm nhiên coi đó là đặc quyền của nhà nước, trong lịch sử do private sector phát minh ra (trừ một vài ngoại lệ như trường hợp tiền giấy dưới triều nhà Tống ở TQ). Trong một hệ thống FRS, "create money from thin air" xảy ra mỗi khi một tiệm vàng/ngân hàng phát hành thêm chứng chỉ vàng nhiều hơn số vàng cất trong kho, điều này xảy ra khi có nhu cầu vay vốn và tỷ lệ reserve của tiệm vàng đó còn trong ngưỡng an toàn. Do đó nếu bạn theo quan điểm của monetarism, nghĩa là tin vào MV=PY và "inflation is always and everywhere a monetary phenomenon" thì lạm phát hoàn toàn có thể xảy ra trong một hệ thống gold standard. Nghĩa là dù có gold standard hay không, FRS vẫn có thể tạo ra một lượng tiền nhiều hơn số hàng hóa một nền kinh tế sản xuất được, dẫn đến "too much money chasing too few goods". Cũng với logic như vậy, private money hay free banking không tránh được lạm phát nếu FRS còn tồn tại.

Thứ hai, như tôi đã nêu ra trong M&B VI, tiền tệ là một hệ thống trust và claims. Để hệ thống tiền tệ tôi mô tả bên trên có thể tồn tại, nhất thiết những người gửi vàng phải trust các tiệm vàng/ngân hàng giữ vàng cho họ. Trong trường hợp 100% reserve, họ trust những tiệm vàng này không ôm vàng bỏ trốn hoặc không quá bất cẩn để bị trộm cắp. Đối với FRS, trust còn phải cao hơn vì người gửi vàng phải tin vào năng lực, kinh nghiệm của các chủ tiệm vàng không quá tham lam giảm reserve ratio xuống quá thấp hoặc cho vay vào những dự án kinh doanh quá rủi ro có nguy cơ không hoàn trả được nợ. Khi xã hội phát triển, trust có thể được củng cố thêm bằng các khế ước dân sự giữa người gửi và chủ tiệm vàng, hoặc bằng các qui định, luật pháp chung cho toàn xã hội. Những regulations đối với một hệ thống ngân hàng hiện đại và cơ chế bảo hiểm tiền gửi mà nhiều nước áp đang dụng đều chung mục đích gia tăng trust của người dân với hệ thống ngân hàng.

Bên cạnh trust, những tờ chứng chỉ hay fiat money trong hệ thống tiền tệ nói trên, dù 100% hay FRS, đều là claims của chủ nhân số vàng gửi tại các tiệm vàng/ngân hàng. Trong một hệ thống gold standard, claims được bảo đảm bằng lời hứa của các chủ tiệm vàng sẽ được rút đúng số vàng ghi trên tờ chứng chỉ bất kỳ lúc nào. Tất nhiên claims không nhất thiết chỉ với vàng, do vàng thông dụng trong lịch sử nên khởi nguồn của fiat money là claims vào vàng. Nhưng bất kỳ loại assets nào cũng có thể dùng để đảm bảo cho các thể loại claims do ngân hàng phát hành, miễn là xã hội có đồng thuận về giá trị của loại backing asset đó. Trong trường hợp đảo Yap, những phiến đá khổng lồ là backing asset chỉ vì người dân ở đó có đồng thuận về giá trị của chúng, chẳng phải vì những phiến đá đó có công dụng gì đặc biệt. Vậy trong hệ thống tiền tệ hiện đại, claims của những tờ USD hay VNĐ được đảm bảo bằng gì? Các bạn đợi xem hồi sau sẽ rõ :-)

Beijing consensus

Một người bạn gửi cho tôi transcript buổi nói chuyện của Jing Huang, giáo sư Trường Chính sách Công Lý Quang Diệu về mô hình kinh tế TQ và các thách thức TQ phải đối mặt. Buổi nói chuyện này do Bộ Ngoại giao VN và Hội đồng Lý luận Trung ương tổ chức ngày 22/10 vừa qua, không rõ thành phần tham dự có những ai. Mấy ngày qua bản transcript này có vẻ được lưu truyền khá rộng trong giới trí thức VN, chẳng hiểu vô tình hay cố ý. Ấn tượng của tôi khi đọc bài nói chuyện này là ... nó kém các bài viết của TS Vũ Minh Khương (cũng là GS trường Lý Quang Diệu). Riêng phần kinh tế, các lập luận/phân tích của GS Huang khá hời hợt, thậm chí sai trọng tâm và nhầm lẫn. Tôi không dám bình luận về phần chính trị, ngoại giao, quân sự của bài nói chuyện, nhưng thấy nhiều điểm trong đó không mới và không sâu như nhiều chuyên gia khác đã đề cập đến (vd The Economist cách đây 2 tuần có một chuyên đề về sự trỗi dậy của TQ và quan hệ Mỹ-Trung trong tương lai). Công bằng mà nói tôi thấy phần hỏi-đáp cuối buổi nói chuyện thẳng thắn và bổ ích hơn, tiếc là số câu hỏi và chủ đề được hỏi không nhiều và không hóc búa. Dưới đây tôi sẽ phân tích một số vấn đề kinh tế mà GS Huang nêu ra trong buổi nói chuyện.

Theo GS Huang, thành công kinh tế của TQ trong 3 thập kỷ vừa qua có 3 nguyên nhân chính: (i) ổn định chính trị dưới sự lãnh đạo của Đảng Cộng sản Trung quốc; (ii) cơ chế kinh tế thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa của TQ; (iii) môi trường bên ngoài hòa bình thịnh vượng. Từ những lập luận này, GS Huang cho rằng mô hình phát triển của TQ là "Đồng thuận Bắc kinh" (Beijing Consensus), đặt trọng tâm vào lợi ích cộng đồng chứ không phải lợi ích cá nhân như Washington Consensus. Tuy nhiên GS Huang cho rằng về lâu dài Beijing Consensus sẽ hội tụ vào Washington Consensus, một kết luận không ăn nhập lắm so với những gì ông nói trước đó nhưng lại phù hợp với quan điểm của ông về tương lai dân chủ ở TQ trong phần hỏi-đáp.

Trong nguyên nhân thứ nhất, GS Huang nhất mạnh vào 2 điểm "ổn định chính trị" và "lãnh đạo của Đảng Cộng sản Trung quốc". Theo tôi cả 2 vấn đề này đều sai, hoặc nhẹ hơn là không đúng trọng tâm. Ổn định chính trị không phải là yếu tố quyết định cho phát triển kinh tế ở TQ hay bất kỳ quốc gia nào khác. Hãy nhìn sang Thailand, Philippines, Indonesia, hay thậm chí những nước phát triển như Mỹ, Anh, Pháp, Úc. Ở những quốc gia này "khủng hoảng chính trị" không phải là điều hiếm thấy nhưng kinh tế vẫn phát triển. Ngược lại ai dám nói dân Bắc Triều tiên đang chết đói vì ở đó không có "ổn định chính trị"? Tôi nghĩ GS Huang, hoặc vô tình hoặc cố ý, đánh đồng "ổn định chính trị" với "ổn định xã hội", cái sau mới là yếu tố cần thiết cho phát triển kinh tế.

Ổn định xã hội có thể đạt được bằng một thể chế chính trị "bàn tay sắt" như Chile, Korea, Singapore trước đây hay TQ hiện tại, bóp nghẹt mọi chống đối chính trị để nó không gây ra bất ổn xã hội. Tuy nhiên nó không phải là cách duy nhất, nhiều nước lựa chọn cách xây dựng những thể chế chính trị/xã hội tolerable với các bất đồng chính trị, ngăn không để các bất đồng này biến thành bạo động hoặc nội chiến, đảm bảo các cuộc chuyển giao quyền lực diễn ra trật tự. Tất nhiên cách thứ hai khó hơn và mất thời gian hơn, tuy nhiên nó bền vững hơn và không phụ thuộc vào một nhân vật lịch sử cụ thể như Pinoche hay Lý Quang Diệu. Ngay bản thân GS Huang cũng thừa nhận dù TQ có ổn định chính trị, đất nước này có nguy cơ đối mặt với một số bất ổn xã hội và điều này sẽ ảnh hưởng đến phát triển của TQ trong tương lai. Giải pháp căn cơ cho vấn đề này cuối cùng vẫn phải là quay về cách thứ hai, nghĩa là xây dựng một thể chế dân chủ, TQ đã chấp nhận điều này và câu hỏi bây giờ không phải là if nữa mà là when.

Trong phần hỏi-đáp có một câu hỏi liên quan đến chủ nghĩa dân tộc. GS Huang nói đúng là chủ nghĩa/tinh thần dân tộc ở châu Á bắt nguồn từ sự nhục nhã, thất bại và tâm lý muốn phục thù trước phương Tây. Không dấu diếm, GS Huang chỉ ra việc Đảng Cộng sản Trung quốc đang phải dùng chủ nghĩa dân tộc để "củng cố tính hợp pháp chính trị của mình". Nếu vậy yếu tố "dưới sự lãnh đạo của ĐCSTQ" xem ra không hẳn cần thiết cho "ổn định chính trị". Bất kỳ một đảng phái nào nếu có tính hợp pháp (theo nghĩa có tinh thần dân tộc), đều xứng đáng và có thể đứng ra đảm đương trách nhiệm cầm lái được. Cứ cho là hoàn cảnh lịch sử đặt ĐCSTQ vào vai trò lãnh đạo, câu nói của GS Huang đúng ra phải là "ổn định xã hội dưới sự đồng thuận về tinh thần dân tộc". Tinh thần dân tộc, chứ không phải bất kỳ thứ chủ nghĩa nào khác, là chất keo gắn kết xã hội TQ đồng lòng phát triển kinh tế.

Yếu tố thứ hai cho sự thành công của TQ theo GS Huang, cơ chế kinh tế thị trường định hưỡng xã hội chủ nghĩa, là một khái niệm khá "dũng cảm". Chưa cần viện dẫn các bằng chứng/lập luận từ các nguồn khác, chỉ nhìn vào những gì GS Huang nêu ra về các doanh nghiệp nhà nước, hệ thống ngân hàng, ngành dịch vụ..., cũng có thể thấy vai trò của cái mà ông gọi là "định hướng xã hội chủ nghĩa" khá mờ nhạt. Theo GS Huang, "định hưỡng xã hội chủ nghĩa" đồng nghĩa với nhà nước giữ lại các ngành kinh tế then chốt, các commanding heights theo cách gọi của Lenin. Từ đó nhà nước có thể "can thiệp" vào tiến trình phát triển kinh tế để lèo lái nó theo một con đường tối ưu, trong hoàn cảnh của TQ là đảm bảo tăng trưởng 2 chữ số.

Tôi không phải chuyên gia chính trị nhưng tôi hiểu tính từ "socialist" không phải là "nhiều can thiệp nhà nước", đó chỉ là một hệ quả phụ. Một hệ thống chính trị/xã hội có tính socialist là một hệ thống hướng đến phúc lợi và sự bình đẳng của mọi người dân thông qua vai trò của nhà nước, trái với một hệ thống free market chấp nhận sự bất bình đẳng xã hội. Xét trên quan điểm này hệ thống kinh tế TQ trong những năm vừa qua thiên về phía free market hơn là socialist. Hầu hết các doanh nghiệp quốc doanh của TQ đều được cổ phần hóa hoặc chuyển đổi theo hướng thị trường, cắt bỏ hầu hết các phúc lợi xã hội cho nhân viên. Chênh lệch thu nhập trong xã hội ngày càng lớn trong khi các cơ chế bảo hiểm xã hội hầu như chưa có. Cựu thủ tướng Chu Dung Cơ là một lãnh đạo bị "căm hận nhiều nhất [sic]" bởi vì ông đã phá bỏ nhiều yếu tố socialist trong nền kinh tế TQ.

Nhưng chính việc chuyển dịch dần sang phía free market đã tạo ra sự tăng trưởng thần kỳ của TQ. Nếu cứ coi can thiệp nhà nước là "đinh hướng xã hội chủ nghĩa" như GS Huang nói, can thiệp quan trọng nhất trong hơn 30 năm đổi mới của TQ là để các doanh nghiệp quốc doanh vận hành theo cơ chế thị trường. Ngay cả trong ví dụ chính phủ TQ cho các ngân hàng quốc doanh "bán nợ xấu" cho Morgan Stanley, Goldman Sachs mà GS Huang nhắc đến, bản chất vấn đề là write off bad assets, một biện pháp cực kỳ pro-market mà ngay cả các nước "tư bản đầu sỏ" cũng rất ngại khi phải áp dụng. GS Huang hoàn toàn không đưa ra một ví dụ nào về việc chính phủ can thiệp vào các commanding heights để thúc đẩy tăng trưởng. Xét về mặt này, VN với những can thiệp chính phủ nhằm thúc đẩy tăng trưởng ở những ngành mũi nhọn như đóng tàu trước đây hay khai khoáng hiện nay còn có "đinh hướng xã hội chủ nghĩa" hơn TQ nhiều (tất nhiên trên quan điểm của GS Huang coi định hướng xã hội chủ nghĩa tương đương với can thiệp nhà nước).

GS Huang có nhắc đến các cố gắng kiềm chế lạm phát và ổn định tiền tệ, nhưng ông khá "ngắc ngứ" khi bị hỏi về dự trữ ngoại hối. Một lần nữa những điều ông đề cập đến chẳng ăn nhập gì với khái niệm "định hướng xã hội chủ nghĩa" theo cả cách hiểu của ông lẫn cách của tôi. Ổn định vĩ mô luôn là mục tiêu của mọi nền kinh tế dù theo định hướng nào đi nữa. Yếu tố cuối cùng liên quan đến thành công của TQ là môi trường bên ngoài hòa bình thịnh vượng. GS Huang không nói gì thêm về điều này trong bài phát biểu, có lẽ vì ông cho rằng không quan trọng và quá obvious. Nếu tôi được đặt câu hỏi cho ông về vấn đề này, tôi sẽ hỏi sự sụp đổ của khối XHCN ở Đông Âu và chiến tranh lạnh chấm dứt có ảnh hưởng thế nào đến TQ và đường lối phát triển của TQ. Cá nhân tôi cho rằng nếu chiến tranh lạnh không chấm dứt, TQ vẫn phát triển vì xã hội/nền kinh tế của nó đã đến tipping point. Điều kiện bên ngoài có tác dụng hỗ trợ nhưng không phải quyết định (khác với VN). Tôi cũng sẽ hỏi tại sao ông không đả động đến vấn đề demography như là một thách thức lớn của TQ trong 20-30 năm nữa. Ông có quá chủ quan khi không nghĩ rằng các lãnh đạo hiện tại của TQ đang rời bỏ dần chiến lược peaceful rise của Đặng Tiểu Bình, phải chăng đấy là backlash của nationalism mà chính ĐSCTQ đang đề cao. Còn nhiều câu hỏi nữa mà tôi nghĩ người VN ai cũng muốn làm rõ.

Khái niệm Beijing Consensus được Joshua Cooper Ramo, cựu biên tập của tạp chí Time, đưa ra từ năm 2004. Khái niệm này không phổ biến lắm và ít khi được giới học giả nhắc đến. Ý tưởng của Ramo là một quốc gia (đang phát triển) thay vì chạy theo free market như Washington Consensus kêu gọi thì có thể học tập TQ ở 3 điểm sau: (i) sẵn sàng thay đổi và chấp nhận "dò đá qua sông" (lời khuyên của Đặng Tiểu Bình); (ii) hướng đến tăng trưởng bền vững với một xã hội công bằng (ít nhất theo nghĩa phân bổ thu nhập); (iii) tự chủ về mặt chính trị. Bạn có thể thấy Beijing Consensus của Ramo khác hoàn toàn với khái niệm mà GS Huang đưa ra trong bài nói chuyện ở VN. Tôi nghĩ không phải ông không biết mà có thể ông đã được đặt hàng trước về "định hướng xã hội chủ nghĩa".

Note 1: Tôi không được phép "phát tán" bản transcript, bởi vậy bạn nào cần đọc chịu khó search trên mạng, tôi nghĩ không quá khó có thể tìm được một wikileaks nào đó.

Note 2: Tôi disable phần comment trong entry này để có thời gian tập trung viết tiếp M&B :-)

Update (20/12): Một tàu cá của TQ "cố tình" đâm vào tàu biên phòng Korea, kết quả tàu cá chìm và phía Korea bắt giữ 8 thủy thủ TQ, một thủy thủ chết sau đó. Càng ngày TQ càng tỏ ra hiếu chiến và từ bỏ chiến lược peaceful rise của ĐTB. The Economist cho biết Bộ trưởng Bộ Ngoại giao TQ Yang Jiechi hiện không là thành viên của Bộ Chính trị, điều này cho thấy các chính sách ngoại giao của TQ có thể đang thiếu leadership.

2011 forecasts

Bây giờ là mùa các investment banks và economists/strategists đưa ra forecasts, nhận định cho năm 2011. Tôi sẽ lưu lại links của các forecaster ở đây để cuối năm sau kiểm chứng lại xem ai sai ai đúng.

- Societe Generale: bearish, về cơ bản không mấy sáng sủa nhưng double dip sẽ không xảy ra, lạm phát sẽ là lo ngại lớn cho các EM, equity của EM/BRIC vẫn outperform các nước phát triển, vàng nhiều khả năng tiếp tục tăng giá.

- Richard Bernsteins: very bullish, Mỹ sẽ outperform EM, Nhật outperform China, USD lên giá, commodity lên giá, equity outperform bond, vàng sẽ mất giá.

- David Rosenberg: bearish, kinh tế Mỹ sẽ tăng trưởng chậm lại, nguy cơ deflation vẫn còn, khủng hoảng nợ ở châu Âu dai dẳng, USD sẽ lên giá (nhất là so với yen), US equity khó tăng cao.

- Deutsche Bank (fixed income): bearish, kinh tế Mỹ sẽ không tăng trưởng mạnh, bond yield sẽ giảm nửa cuối 2011

- Nomura (fixed income): bullish, base case (xác suất 60%) kinh tế Mỹ sẽ phục hồi tuy nhiên bond yield không tăng mạnh vì QE, rủi ro lớn nhất là lạm phát tăng cao và QH Mỹ không nâng trần nợ công, buộc chính phủ phải giảm chi tiêu.

- Joseph Stiglitz: bearish, hai rủi ro quan trọng nhất là austerity ở châu Âu và political gridlock ở Mỹ sẽ cản trở các biện pháp làm tăng aggregate demand

- UBS (FX): super volatility, nhiều khả năng các central bankers sẽ mắc sai lầm và thị trường FX sẽ dao động rất mạnh, EURUSD có thể sẽ xuống đến 1.1 hoặc tăng lên 1.5, USDJPY - từ 70 đến 100.

- CLSA (for China): bullish, lạm phát sẽ peak vào Q2 2011 sau đó stock sẽ rally khoảng 20-25%, RMB sẽ tăng khoảng 5%, hot money tiếp tục chảy vào và TQ sẽ phải gia tăng capital control

- Deutsche Bank (equity): very bullish, dự báo S&P 500 sẽ tăng lên 1550, employment của Mỹ sẽ rất tốt, tuy nhiên vẫn có rủi ro từ châu Âu, EM tightening, và muni bonds.

- BoA: bullish, S&P 500 sẽ tăng lên 1400-1500, crude oil tăng lên $100, gold: $1500, lạm phát ở EM và các CB sẽ tiếp tục tightening

- Marc to market (EMU): 79% châu Âu sẽ phải có debt restructuring trong khi chỉ có 9% khả năng fiscal union.

- Bespoke Investment (Bloggers' roundtable): very bullish, dự báo của các finance bloggers tên tuổi tóm tắt trong bảng dưới đây:

Money and banking VI

Theo kế hoạch entry này tôi sẽ viết về fractional reserve banking nhưng NPR vừa có một podcast mới về stone money rất thú vị nên FRB lại phải hoãn một lần nữa. Thực ra câu chuyện stone money đã được đưa vào nhiều textbook nhưng podcast này có link đến một bài viết của Milton Friedman có một ý rất quan trọng, bởi vậy cũng đáng phải hoãn FRB.

(Nguồn: NPR Planet Money)

Tấm hình trên là 2 đồng tiền cổ làm bằng đá của thổ dân trên đảo Yap giữa Thái Bình Dương. Ngày nay dân đảo này đã sử dụng USD làm đồng tiền giao dịch, nhưng cho đến đầu thế kỷ 20 những đồng tiền bằng đá này vẫn là medium of exchange và store of value duy nhất của đảo Yap. So với 4 đặc tính của vàng tôi liệt kê trong M&B V, những đồng tiền này cũng hội đủ gần hết.

Yếu tố thứ nhất: quí hiếm nhưng không quá hiếm. Có lẽ vì yếu tố địa chất nên trên đảo Yap không có loại đá này, người dân trên đảo phải đi thuyền đến một hòn đảo khác cách Yap hơn 600400km khai thác và chở về bằng bè. Công việc này khá nguy hiểm và nặng nhọc, bởi vậy money supply trong lịch sử của Yap không tăng quá nhanh, chỉ đến khi người da trắng đến chiếm đóng thì điều này mới thay đổi (một anh thực dân da trắng đem tầu chở rất nhiều đá đến để đổi lấy sản vật của dân đảo, một hình thức arbitrage hiếm hoi dựa vào yếu tố lịch sử/xã hội). Yếu tố thứ hai: bền vững nhưng không quá khó chế tác. Hiển nhiên những phiến đá này rất bền và đã tồn tại hàng trăm năm. Tuy nhiên chỉ với công nghệ thô sơ của thổ dân trước đây họ vẫn có thể đục đẽo được thành hình tròn và khoét một cái lỗ ở giữa (cái lỗ này dùng để lồng các đồng tiền vào một cái cọc trên bè để chúng không bị rơi xuống biển trên đường vận tải về đảo Yap).

Yếu tố thứ ba: bắt mắt và phân biệt được với các loại đá khác. Những phiến đá này có lẫn tinh thể thạch anh và được người dân đảo Yap rất thích. Tất nhiên thẩm mỹ là một yếu tố subjective và phụ thuộc khá nhiều vào truyền thống văn hóa và hoàn cảnh lịch sử. Đa số các dân tộc khác trên thế giới sẽ chẳng có ai thích thú những phiến đá đó, nhưng miễn là dân chúng trên đảo Yap có "đồng thuận" về vẻ đẹp của nó thì người ta sẽ có mong muốn sở hữu chúng (tính "đồng thuận" ở đây giống như trong truyện "Hoàng đế cởi chtruồng"). Yếu tố cuối cùng là an toàn/không độc hại, rõ ràng cũng thỏa mãn.

Ngoài ra để hệ thống tiền tệ này tồn tại còn cần thêm một yếu tố quan trọng nữa, đó là hòn đảo này khá nhỏ và ít dân. Bởi vậy lượng giao dịch kinh tế không nhiều và số medium of exchange cần thiết cho những giao dịch đó không nhiều. Điều này quan trọng không chỉ vì việc khai thác đá khá khó khăn (money supply tăng chậm) mà còn vì người dân trên đảo phải nhớ từng viên đá và giá trị của chúng. Khác với vàng hay các loại tiền tệ hiện đại, stone money trên đảo Yap không có tính chất fungible, nghĩa là mỗi phiến đá có giá trị khác nhau gắn liền với lịch sử khai thác nó. Nếu có nhiều người chết khi vận chuyển một phiến đá về Yap thì phiến đá đó sẽ có giá trị hơn những phiến đá khác có cùng kích thước. Vì những đồng tiền này khá nặng và vì dân đảo nhớ mặt tất cả "money in circulation" nên trên thực tế mỗi khi một phiến đá đổi sở hữu, người chủ mới không nhất thiết phải chuyển nó về nhà mình. Tất nhiên trộm cắp cũng không thể xảy ra vì tên trộm không thể tiêu thụ được đồng tiền đã ăn cắp được.

Lòng tin (trust) của dân đảo vào hệ thống tiền tệ này mạnh đến mức có lần một phiến đá lớn trên đường vận chuyển trên biển bị chìm ngoài khơi nhưng dân đảo vẫn tính nó vào "stock of money" của đảo. Ngoại trừ những người đi trên chuyến khai thác đá đó, dân đảo không ai thấy phiến đá, tất nhiên những thế hệ sau này cũng vậy. Quan trọng là họ cho rằng một khối lượng công sức (labour) đã bỏ ra nên dù thực thể chứng minh cho lượng labour này đã chìm dưới đáy biển, những người đã bỏ labour ra được quyền claim công sức của mình và xã hội tôn trọng claim này. Trust và claim là hai khái niệm quan trọng ngay cả trong các hệ thống tiền tệ hiện đại sau này.

Trên đây là những gì bạn có thể đọc được ở nhiều textbook về macro hoặc monetary econ (trừ những phần "mắm muối" tôi thêm vào). Điều thú vị trong podcast của NPR là paper của Milton Friedman so sánh hệ thống tiền tệ của đảo Yap với gold standard của Mỹ thời 1930. Trong giai đoạn cuối thế kỷ 19 - đầu thế kỷ 20, khi Đức cai trị hòn đảo này họ đã "phạt hành chính" một số dân đảo bằng cách lấy mực đen đánh dấu lên phiến đá thuộc sở hữu của những người đó, coi như một hình thức thu tiền phạt. Sau khi người dân sửa lỗi, những vết mực đen được xóa đi coi như họ được nhận lại số tiền đóng phạt. Trên thực tế những phiến đá vẫn nằm nguyên vị trí và chỉ có vết mực thay đổi, đánh dấu cho sự thay đổi ownership.

Friedman kể rằng năm 1932 Pháp có trade surplus với Mỹ và yêu cầu Mỹ phải thanh toán bằng vàng vì sợ rằng Mỹ sẽ hủy bỏ gold standard (2 nước lúc đó đang theo gold standard). Số vàng này không được chuyển về Pháp và vẫn nằm dưới tầng hầm trong tòa nhà NY Fed (các bạn xem Die Hard 3 chưa?), chỉ có một thay đổi nhỏ là label của nó chuyển từ USA's property sang France's property. Một "vết mực" nhỏ đánh dấu lên một vài tấn vàng đã có "real effect" trong xã hội Mỹ lúc đó. Theo Friedman, báo chí và dư luận Mỹ rất bức xúc vì "gold drain" và banking panic đã xảy ra trong năm 1933 một phần vì điều này.

Theo bạn vết mực trên những phiến đá ở đảo Yap và label trên những thỏi vàng ở NY Fed có khác nhau không? Friedman cho rằng không hề khác nhau về mặt bản chất. Bởi vậy nếu người da trắng mỉa mai thổ dân đảo Yap tôn thờ những hòn đá vô hồn thì họ có khác gì khi coi trọng những mẩu kim loại hầu như không có công dụng gì hữu ích. Tiền tệ về cơ bản là một hệ thống trust và claim, thoát thai từ lịch sử và sẽ có lúc đi vào lịch sử khi thế giới thay đổi. Nếu một người muốn quay về với gold standard thì có khác gì một người dân đảo Yap muốn quay về stone money không? Bạn cẩn thận nhé, câu trả lời không đơn giản đâu.

Money and banking V

Cách đây một năm rưỡi tôi đã bắt đầu viết một series về money and banking, dự định đến một lúc nào đó sẽ tập hợp lại thành một book chapter. Hồi đó tôi mới viết được 4 entries thì bỏ dở vì không có thời gian nữa (1, 2, 3, 4), rất đáng tiếc vì lúc đó có nhiều comments có giá trị (HHV, ĐTM, ĐQA...). Hiện tôi đang được "đặt hàng" viết một bài về vàng và vai trò của nó trong nền kinh tế VN nên tôi sẽ quay lại series này trong 1-2 tuần tới, không chắc sẽ viết được nhiều nhưng đến đâu hay đến đó. Xin nhắc lại series này không theo một trình tự nào cả nên có thể sẽ rất lộn xộn.

Entry này tôi muốn viết về lý do tại sao vàng đã trở thành một dạng tiền tệ phổ biến nhất trong lịch sử loài người. Trong phần comment của M&B I, bác Đinh Tuấn Minh có viết "Vàng là một định chế được lựa chọn tự nhiên qua hàng nghìn thử nghiệm của loài người để làm phương tiện thanh toán. Nó thỏa mãn rất nhiều các điều kiện như tính bền vững, gọn nhẹ, sự ưa thích của con người, nguồn cung không tập trung etc.". Bổ sung cho lập luận này của bác Đinh Tuấn Minh, cách đây hơm 1 tháng trên blog Planet Money của NPR có một podcast rất thú vị về các đặc tính đặc biệt của vàng đã giúp nguyên tố này chiến thắng trong cuộc đua trở thành đồng tiền phổ biến nhất trong lịch sử nhân loại.

Những yếu tố đó là: (i) quí hiếm, nhưng không quá hiếm như Rhodium hay Palladium để đến tận thế kỷ 18 con người mới phát hiện ra; (ii) bền vững, nhưng không quá khó nóng chảy (để đúc thành tiền) như Platinum có nhiệt độ nóng chảy trên 3000 độ; (iii) có bề ngoài bắt mắt, không như bạc dễ bị nhầm với các kim loại rẻ tiền khác; (iv) không độc hại/nguy hiểm như rất nhiều nguyên tố hiếm khác trong bản tuần hoàn (có phóng xạ). Tóm lại trong hơn 100 nguyên tố tự nhiên trên trái đất, dường như chỉ có vàng được tạo hóa trao cho chức năng là đồng tiền cho nhân loại trong suốt chiều dài lịch sử hàng nghìn năm qua.

Đấy là về mặt hóa học, còn về mặt lịch sử, chính trị, kinh tế, xã hội tại sao vàng được lựa chọn? Ở đây cần nhắc lại 2 chức năng quan trọng của tiền tệ trong bất kỳ một nền kinh tế nào: medium of exchange và store of value (chức năng thứ ba là unit of account). Trong lịch sử khi công nghệ còn lạc hậu, chính tính chất bền vững và gọn nhẹ của vàng giúp nó trở thành một medium of exchange được ưa chuộng. Khi những nhà buôn châu Âu đi qua hàng chục vương quốc/bộ lạc dọc theo con đường tơ lụa, rõ ràng medium of exchange mà họ đem theo phải gọn nhẹ và được chấp nhận ở những nơi họ đi qua. Vàng, vì là một nguyên tố tự nhiên, nên dù khai thác ở châu Á hay châu Âu cũng giống hệt nhau (đây là tính chất fungible của những financial assets sau này). Hơn nữa vàng rất khó làm giả nhưng lại rất dễ kiểm chứng (trong podcast của NPR có đề cập đến vấn đề này) nên dễ được chấp nhận làm medium of exchange ở những quốc gia khác nhau.

Với chức năng store of value, vàng đặc biệt thuận tiện, nhất là trong những giai đoạn loạn lạc. Một trong những lý do người châu Á và châu Âu có tâm lý tích trữ vàng nhiều hơn các lục địa khác là vì trong lịch sử người dân ở đây đã chịu nhiều chiến tranh/loạn lạc nên họ đã học được kinh nghiệm rằng trong số tất cả các loại assets (đất đai, nhà cửa, hàng hóa, gia súc...) chỉ có vàng là có thể dễ dàng cất giấu và vận chuyển để bảo toàn tài sản cho tương lai (store of value). Một lý do quan trọng nữa là contract enforcement trong lịch sử rất yếu và không ổn định. Bởi vậy nếu người dân giữ tài sản của họ bằng các loại assets khác ngoài vàng họ có thể sẽ bị mất khi một vương triều, thể chế thay đổi, hay có thể bị cướp bóc, trấn lột ở những nơi chính quyền trung ương không đảm bảo được social security.

Về mặt kinh tế, một lý do rất quan trọng mà ít người để ý là trong suốt 6000 năm lịch sử nhân loại, GDP của thế giới tăng rất chậm trong 5700 năm đầu. Điều này trùng hợp với tốc độ khai thác vàng của thế giới trong thời gian đó, trừ một vài trường hợp ngoại lệ như Tây ban nha thế kỷ 16-17 mà bạn Đỗ Quốc Anh đã chỉ ra (xem phần comment trong M&B I). Bởi vậy giá vàng tính theo các loại hàng hóa khác rất ổn định và chính sự ổn định này giúp nó trở thành một medium of exchange phổ biến. Tuy nhiên tính ổn định của vàng bắt đầu mất dần từ thế kỷ 18 khi tăng trưởng kinh tế của châu Âu, rồi sau đó là cả thế giới, bắt đầu tăng đột biến. Nhưng sự kiện quan trọng nhất làm suy yếu vai trò của vàng như là một medium of exchange là sự ra đời của fractional reserve banking system ở châu Âu song hành với cuộc cách mạng công nghiệp. Đây sẽ là topic trong entry tiếp theo.

Notional value

Một bạn đọc gửi cho tôi link tới youtube video này về derivatives và hyperinflation của một tổ chức tên là LaRouchePAC. Nội dung chính của video cho rằng thế giới đang có một khoản nợ (debt) bằng derivatives giữa các banks với nhau trị giá "quadtrillion dollar" (một triệu tỷ), gấp hàng nghìn lần GDP toàn cầu. Tác giả video so sánh tình trạng hiện tại với nước Đức sau thế chiến thứ nhất và kết luận thế giới sẽ xảy ra hyperinflation nếu các ngân hàng đồng loạt settle số derivatives này.

Khoan hãy nói về chuyện hyperinflation, tác giả của video này có lẽ không hiểu bản chất của derivatives nên đã có một nhầm lẫn quan trọng. Số tiền "quadtrillion dollar" mà tác giả đó đề cập đến, cứ giả sử là đúng, thực ra là notional value của outstanding derivatives. Nó hoàn toàn không phải nợ và cũng không phải liablilties mà các ngân hàng tham gia vào thị trường này sẽ phải settle cho nhau ở một thời điểm trong tương lai. Notional value của một loại derivatives, dù là swap, options, hay forwards, chỉ là số tiền để các bên tham gia dựa vào đó tính ra settlement value cho nhau. Trị giá của settlement value thường rất nhỏ so với notional value và thường được offset qua lại nên net amount còn nhỏ hơn nữa.

Lấy ví dụ cụ thể thế này về interest rate swaps, một loại derivatives phổ biến nhất hiện nay (chiếm khoảng 70% tổng số giá trị outstanding derivatives toàn cầu). Giả sử Y đi vay $1b với lãi suất Libor+a%. Y lo ngại Libor sẽ tăng nên đến ngân hàng B ký một hợp đồng swap có notional value $1b, đồng ý sẽ trả cho B một mức lãi suất cố định f% trên tổng số notional amount đó. Đổi lại B sẽ trả cho Y Libor+b% và như vậy Y loại bỏ được rủi ro lãi suất cho khoản vay $1b của mình sẽ tăng. Trong điều kiện lãi suất bình thường và hợp đồng swap không quá dài, chênh lệch giữa f% và Libor+b% thường rất thấp, có thể chỉ vài chục basis points. Nghĩa là mặc dù số notional value là $1b, số tiền Y và B thanh toán cho nhau chỉ cỡ vài chục triệu, nhỏ hơn nhiều so với notional value.

Nhưng vẫn chưa hết. B sau khi ký swap với Y có thể sẽ đi "tái bảo hiểm" với một bên thứ ba T, nghĩa là ký một interest rate swap có notional value tương tự với T để T gánh bớt một phần rủi ro Libor sẽ tăng quá nhanh. Lúc này tổng notional value của cả 2 hợp đồng swap là $2b, nhưng net settlement value vẫn chỉ là chênh lệch giữa f% và Libor+b%. Nếu chuỗi swap này tiếp tục kéo dài, tổng số notional value của cả chuỗi sẽ tăng lên rất nhanh so với số $1b ban đầu. Trên thực tế, nếu B là một swap dealer/broker, net settlement value có thể rất gần zero trong khi notional value cực lớn. Chính vì vậy không một hệ thống accounting của quốc gia nào yêu cầu các ngân hàng/công ty phải đưa notional value của các outstanding derivatives vào balance sheets. Tất nhiên việc loại bỏ hoàn toàn derivatives ra khỏi balance sheets là một lỗ hổng và nhiều công ty lợi dụng điều này để che dấu rủi ro, nhưng qui định như vậy có logic của nó chứ không phải đó là accounting fraud như LaRouchePAC và nhiều người nhầm tưởng.

[Update (14/12): Một chi tiết quan trọng nữa tôi quên chưa đề cập đến trong phần trên về thị trường swap nói riêng và derivatives nói chung là vấn đề closing derivatives position. Khi Y muốn close hợp đồng swap ban đầu với B, có thể vì Y cho rằng rủi ro lãi suất tăng không còn nữa, Y và B không nhất thiết phải thanh lý hợp đồng ban đầu. Trên thực tế cách thức phổ biến để close một swap position là mở một position mới ngược với position ban đầu (điều này cũng đúng cho đa số các loại derivatives khác). Nghĩa là lúc này Y sẽ trả Libor+b% cho B còn B trả f% cho Y. Vì hai hợp đồng swap này hoàn toàn offset nhau nên không còn cashflow nào nữa giữa Y và B. Tuy nhiên trên sổ sách tổng số notional value sẽ là $2b mặc dù toàn bộ rủi ro và ý nghĩa kinh tế của cả hai hợp đồng đã được loại bỏ. Nên nhớ để close position ban đầu, Y không nhất thiết phải ký hợp đồng offset với B mà có thể ký với một bên thứ ba nào khác. Trong trường hợp này cashflow risk được loại bỏ nhưng vẫn còn credit risk.]

Lần sau nếu các bạn nghe ai đó nói về thị trường derivatives có trị giá trillions of dollar, hãy hỏi người đó xem anh ta có biết notional value là gì không đã. Thay vì bỏ thời gian ra xem những video vô bổ như vậy, hãy vào TED xem những chương trình vô cùng thú vị trên trang web này. Ví dụ video sau đây về shadow art, just amazing!

Update (14/12): Một nghiên cứu của BIS cho biết trên thị trường CDS mặc dù notional value giảm một nửa từ năm 2007 đến nay, trading volume không hề giảm mà thậm chí còn tăng. Điều này xảy ra vì các offseting positions được đóng lại để giảm bớt counter party/credit risk. Mặc dù notional value giảm một nửa nhưng total exposure có lẽ đã tăng, do đó ảnh hưởng/rủi ro của thị trường CDS vào hệ thống kinh tế/tài chính thế giới tăng lên.

Liquidity injection

Có vẻ sau khi có thông tin đại diện IMF kêu gọi VN tiếp tục thắt chặt tiền tệ trong hội nghị CG 2010, một vài ngân hàng thương mại đã "nhanh chân" tăng mạnh lãi suất chuẩn bị cho một interest rate war. Tất nhiên NHNN có thể dùng những biện pháp hành chính như gửi công văn yêu cầu các ngân hàng thực hiện đồng thuận lãi suất. NHNN cũng có thể có biện pháp chế tài với những NHTM đang phá rào, viện vào luật cạnh tranh và chống phá giá (VN có luật này rồi đúng không?). Tuy nhiên về lâu dài NHNN nên học tập Fed và các central banks khác các biện pháp chống lại các vụ khủng hoảng trong hệ thống banking như thế này.

Cụ thể cuối năm 2007, Fed đưa ra TAF, rồi sau đó là TSLF và PDCF, là những công cụ bơm tiền với lãi suất thấp và số lượng rất lớn vào hệ thống ngân hàng. Trong hoàn cảnh panic và các ngân hàng không thể huy động liquidity từ các nguồn thông thường (deposit, interbank), nguyên tắc căn bản của một central bank đã được Walter Bagehot chỉ ra từ cuối thế kỷ 19 là cung cấp "unlimited liquidity unconditionally". Tôi nghĩ nếu NHNN đứng ra tuyên bố sẽ cho tất cả các ngân hàng thương mại vay với lãi suất tái cấp vốn với số lượng bất kỳ, Techcombank sẽ học được một bài học đắt giá và sẽ không dại gì phá giá thị trường một lần nữa.

Vinashin default

Nhà báo Nguyễn Vạn Phú vừa viết một bài về vấn đề Vinashin default, tôi ủng hộ hoàn toàn những lập luận trong bài viết đó: chính phủ nhất quyết không nhượng bộ trước sức ép của các chủ nợ nước ngoài.

Không rõ mức độ cam kết/bảo lãnh của chính phủ cho khoản vay này thế nào. Theo nguồn tin này (link từ Viet-studies) có vẻ như chính phủ không bảo lãnh khi Vinashin đi vay năm 2007 mà nhóm chủ nợ chỉ vin vào một tuyên bố nào đó của chính phủ trong năm nay khi Vinashin bắt đầu gặp khó khăn. Nếu vậy về mặt pháp lý họ không thể kiện được chính phủ VN mà chỉ có thể kiện Vinashin theo hợp đồng vay. Vì khoản vay này được thu xếp ở Singapore, nhiều khả năng hợp đồng vay qui định luật chi phối là luật của Singapore. Trong trường hợp đó tòa án Singapore có thể ra lệnh phong tỏa các tài khoản của Vinashin ở Singapore như trường hợp vụ kiện Vietnam Airlines trước đây ở Ý. Tuy nhiên tôi không nghĩ Vinashin còn tiền ở Singapore để có thể bị phong tỏa.

Hơn nữa nếu tòa Singapore cho phép phong tỏa tài khoản của Vinashin, Vinashin có thể đệ trình đơn xin phá sản ở VN và vì khoản vay này không có thế chấp, sau khi Vinashin phá sản nó sẽ phải xếp sau các khoản vay có thế chấp khác. Quan trọng hơn việc xếp hàng chủ nợ của Vinashin sẽ do tòa VN quyết định, bởi vậy các chủ nợ nước ngoài sẽ mất nhiều leverage trong vụ kiện tụng này. Chưa kể khá nhiều assets của Vinashin đã được chuyển sang PVN và Vinalines, cho nên sau khi thanh lý phần tài sản còn lại của Vinashin với giá rất rẻ cho một buyer chắc chắn là một công ty trong nước (Vinashin 2) nhiều khả năng các chủ nợ sẽ không còn gì. Tôi nghĩ KPMG, công ty vừa được Vinashin thuê để dàn xếp vụ này, chắc chắn sẽ đủ sức giải thích thiệt hơn cho các chủ nợ. Với họ, chấp nhận dãn nợ để giữ được face value sẽ hơn là phải chấp nhận lỗ, mà nhiều khả năng sẽ mất sạch. Có điều chính phủ phải phát đi tín hiệu rõ ràng là sẽ để Vinashin phá sản nếu cần.

Về ảnh hưởng của credit rating cho VN và các doanh nghiệp VN, ngay cả nếu chính phủ bailout Vinashin lần này các foreign commercial creditors đằng nào cũng sẽ ngừng cho VN/doanh nghiệp VN vay trong thời gian tới. Họ thừa hiểu năng lực tài chính của chính phủ có hạn, tình hình macro của VN lại đang rối ren, tăng trưởng kinh tế bấp bênh, nên có muốn chính phủ cũng không thể tiếp tục bailout nữa. Nói cách khác "damage has been done", chính phủ và doanh nghiệp VN phải chấp nhận sắp tới sẽ rất khó đi vay thương mại trên thị trường vốn quốc tế. Như nhà báo Nguyễn Vạn Phú viết VN sẽ phải "thắt lưng buộc bụng để vượt qua các thử thách", đó sẽ là một liều thuốc đắng nhưng cần thiết.

Rất nhiều nước đang phát triển đã default nợ và bị downgrade, nhưng nếu sau đó họ ổn định được macro và có tăng trưởng tốt các nhà đầu tư nước ngoài sẽ quay trở lại, vd Argentina, Mexico, Nga. Nếu sắp tới VN bị downgrade, tôi nghĩ phần nhiều sẽ là lý do macro không ổn định chứ không phải vì Vinashin default hay phá sản. Cứng rắn trong vụ này thậm chí sẽ có lợi trong dài hạn vì các tập đoàn/tổng công ty sẽ không trông chờ vào bảo lãnh của chính phủ nữa, các chủ nợ nước ngoài cũng vậy. Đồng vốn đi vay sẽ phải làm ăn hiệu quả chứ không phải cứ đem đầu tư lung tung như Vinashin đã làm. Tôi hi vọng chính phủ sẽ quyết định đúng.

Update (09/12): Theo một nguồn tin riêng từ ... Wikileaks, trong covenant của khoản nợ $600m nói trên có qui định Vinashin không được chuyển giao một số tài sản quan trọng, trong đó bao gồm nhiều tài sản mà Vinashin đã chuyển cho PVN/VNL. Debt covenant qui định nếu điều này xảy ra Vinashin lập tức bị coi là default và phải có trách nhiệm hoàn trả toàn bộ cả vốn lẫn lãi của khoản vay. Như vậy về mặt hợp đồng Vinashin đã lâm vào tình trạng default từ tháng 7/2010 ngay sau khi chuyển giao các tài sản cho PVN/VNL. Nhiều khả năng các hợp đồng vay khác của Vinashin cũng có qui định cross-default, nghĩa là cùng lúc Vinashin đã default tất cả các khoản vay thương mại. Nếu điều này đúng, hai lập luận bên trên của tôi càng được củng cố.

Thứ nhất, "the damage has been done", chính phủ và Vinashin dù có trả số tiền $60m vào ngày 22/12 tới đằng nào Vinashin cũng đã rơi vào tình trạng default và các chủ nợ cũng có thể kiện Vinashin ra tòa bất kỳ lúc nào. Khả năng các doanh nghiệp khác và kể cả chính phủ VN bị downgrade sẽ không phụ thuộc vào Vinashin có trả tiền đợt tới hay không, đằng nào cái mác default đã được đóng lên lưng Vinashin. Thứ hai, bargaining power của các chủ nợ khá yếu vì họ không có collateral và nếu Vinashin tuyên bố phá sản (bankruptcy) tòa phân xử sẽ ở VN. Tôi nghĩ các chủ nợ hiểu điều này nên từ tháng 7 đến nay họ "ngậm bồ hòn làm ngọt" không lớn tiếng tuyên bố Vinashin đã default dù debt covenant qui định như vậy. Về mặt nguyên tắc họ có thể yêu cầu Vinashin phải trả ngay 100% số nợ nhưng vì yếu thế và biết rằng có thể mất tất cả nên họ đang tìm cách đàm phán để gỡ gạc được phần nào hay phần đó. Tôi nghĩ phương án dãn nợ sẽ tốt hơn cho cả hai bên.

Về vấn đề uy tín quốc tế trong dài hạn như một bạn comment bên dưới, tôi nghĩ chính phủ không nên quá lo lắng nếu để Vinashin phá sản. Giới finance quốc tế thường rất to mồm khi phải đối diện với khả năng bị mất tiền do default và thường viện dẫn vấn đề uy tín. Năm 1997 khi Malaysia tuyên bố freeze capital account, rất nhiều người dự báo Malaysia sẽ mất hàng chục năm mới có thể quay lại thị trường vốn quốc tế vì bị mất uy tín. Sự thực thế nào nay ai cũng thấy, ngay khi Malaysia ổn định kinh tế, mà một phần nhờ quyết định đóng CA lúc đó, các nhà đầu tư quốc tế lại lũ lượt quay trở lại. Như tôi viết bên trên, cái quan trọng với các nhà đầu tư là triển vọng kinh tế và ổn định macro, uy tín với họ là một thứ rất dễ quên. Hay như trường hợp Ecuador mà tôi đã đề cập trên blog này cũng vậy, đến giờ chẳng còn ai nhớ đến nước này đã từng default năm 2008.

Tôi biết sẽ có người viện dẫn vấn đề đạo đức để phản đối, "quịt nợ" là điều không thể chấp nhận cho một người/một công ty/một chính phủ "đàng hoàng". Tôi không muốn đi sâu vào phạm trù đạo đức, chỉ muốn nhấn mạnh rằng default-bankruptcy hoàn toàn phù hợp với luật pháp và tập quán kinh doanh của các nước. Bạn có thể coi chuyện Vinashin không trả nợ và chính phủ không bảo lãnh là phi đạo đức, tuy nhiên khi đưa ra tòa thì các chủ nợ của Vinashin không có nhiều cơ hội thắng kiện.

Update (09/12): Theo một nguồn Wikileaks khác, năm 1998 chính phủ đã vay của Ba lan $70m rồi giao cho Vinashin để phát triển công nghiệp đóng tàu. Khoản vay này là vay chính phủ theo hiệp định giữa hai nước, nghĩa là chính phủ có trách nhiệm phải trả trong vòng 13.5-15.5 năm lãi suất 4.75-5%. Về bản chất đây là tín dụng xuất khẩu của Ba lan vì hiệp định qui định Vinashin phải mua ít nhất 70% máy móc, thiết bị có xuất xứ từ Ba lan.

Update (10/12): tôi mới biết trong các hợp đồng vay quốc tế thường có một điều khoản gọi là "pari passu clause", qui định nghĩa vụ trả nợ cho các khoản vay không thế chấp cho các chủ nợ nước ngoài phải được xếp ngang hàng với các chủ nợ không thế chấp trong nước nếu con nợ bị phá sản. Không rõ hợp đồng Vinashin có điều khoản này không, nếu có tòa VN sẽ phải xếp Credis Suisse tương đương với các chủ nợ trong nước, tất nhiên vẫn phải sau các chủ nợ có collateral. Theo một nguồn Wikeleaks khác (cám ơn các leakers, mặc dù những thông tin này không thuộc diện bí mật nhưng vẫn rất khó kiếm), ít nhất khoản vay của Vinashin từ số $750m trái phiếu quốc tế phát hành năm 2005 có thế chấp.

Update (10/12): Link này của FT từ website của GS Trần Hữu Dũng có một ý rất quan trọng là chính phủ VN không nên bảo lãnh cho Vinashin vì sẽ đi theo vết xe đổ của Ireland. Tuy nhiên tôi không đồng ý với FT cho rằng tổng số cam kết ODA cho VN trong hội nghị CG vừa rồi giảm 2% so với năm trước là một điều đáng lo ngại. ODA hoàn toàn không phải "charity" mà là những tính toán chiến lược dài hạn của các donors.